核心观点：

    　　公司发布2022 年报。2022 年实现收入75.13 亿元，同比-10.27%，归母净利润5.93 亿元，同比+2.75%；单季度来看，22Q4 实现收入22.47 亿元，同比-18.50%，归母净利润1.70 亿元，同比-32.57%。

    　　坚持零售为主推进全渠道营销。22 年零售/工程/电商/家装分别占比41%/25%/20%/14%，同比-1.1/-3.4/+1.8/+2.5pct。截至年底网点合计13378 家（+1326 家），增加网点类型主要为家装店及乡镇店，23 年零售端一方面要补齐下沉渠道，另一方面专卖店要通过套系化销售、提升智能产品占比等提升客单值；22 年直营电商收入6.96 亿元，同比+10.27%，23 年会继续加大在抖音、小红书等新兴平台上的渗透（此前主要在天猫和京东），我们预计23 年电商和家装渠道增速快于平均。

    　　传统强势卫浴品类韧性较强，智能产品占比提升。分品类来看，22 年卫浴板块占比91%，公司传统强势品类卫生陶瓷、龙头五金韧性强于其他品类；22 年智能产品收入18.9 亿元，同比-3.5%，占比25.12%，同比+1.84pct，其中智能马桶收入13.9 亿元，同比-1.0%，占比18.49%，同比+1.73pct。公司成立智能家居研究院，不断研发适配智能家居产品，同时也积极与华为以及天猫精灵等专业平台开展合作，随着23Q1起智能新品陆续上线，今年智能产品销售占比有望再度提升。

    　　毛利率同比+2.8pct，收入下滑、停工损失和折旧摊销等影响费用率，净利率同比+1.0pct，稳中有升。股权激励计划在途。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司23-24 年归母净利润分别为7.8、9.9 亿元，最新收盘市值对应23-24 年PE 分别为24.5、19.3 倍，维持合理价值21.89 元/股的判断，维持“买入”评级。

    　　风险提示。渠道开拓和终端需求恢复不及预期，智能产品研发和市场推广不及预期，原材料和原燃料价格波动超预期。