事件描述

    　　22年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润75.13/5.93/5.41亿元，同比-10%/+3%/+2%；其中22Q4 实现营收/归母净利润/扣非净利润 22.47/1.70/1.51亿元，营收/归母净利润同降事件评论

    　　22年收入端有所下降，其中智能产品收入较稳健，渠道层面家装和直营电商维持较优增长。Q4收入降幅扩大主因疫情影响。

    　　分品类：22年卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具/瓷砖/浴缸浴房/定制橱衣柜同降6%/8%/13%/18%/26%/43%， 其中智能产品在产品培育及渠道推动下呈现相对韧性，22年智能产品/智能坐便器同降3%/1%，收入占比提升1.8/1.7pcts 至25.1%/18.5%，其中预计以量增为主推动业务成长。智能产品较高单值的加持将助力整体均价提升（22年卫生陶瓷/龙头五金销售均价同增6%/7%）。

    　　分渠道： 22年经销零售（门店）/工程/电商/家装同比-12%/-21%/-1%/+9%，其中直营电商（+10%）和家装增势较优。1）经销零售：持续深化终端渗透，22年末零售网点数达到13378个，增1326个（主为家装店及乡镇店）。2）家装：通过总部合作头部装企并由经销商落地+经销商自行开拓中小装企模式强化家装渠道开拓。3）直营电商：依托京东和天猫平台且加快抖音等平台布局驱动增长。4）工程降幅较大或主因房类业务承压较大，而客户结构在不断优化，提价以及品类结构优化带动盈利提升。22全年毛利率/归母净利率改善 2.8/1.0pcts；毛利率角度，22年卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具毛利率同增 0.5/3.8/4.8pcts，其中智能产品/智能坐便器毛利率同增 1.5/1.4pcts， 同时相较传统产品具备较优毛利率的智能产品（如22年卫生陶瓷中智能/普通产品毛利率分别为36.5%/32.4%） 降幅较小亦对整体毛利率有正向影响。22Q4 毛利率/归母净利率同降 2.8/1.6pcts，与疫情影响下公司调整产品结构及加大折扣力度有关；22Q4销售/管理/研发/财务费用率同比-0.8/+2.1/+1.4/-0.1pcts。看好智能产品带动量价齐升，卫浴空间套系化加强打开成长空间，盈利亦有望持续提升。公司积极推动全卫智能化（智能马桶、恒温花洒和浴室镜/柜等），预期中期维度下智能产品收人占比可提升至50%+；同时推动卫浴产品套系化销售，今年套餐式营销发力；渠道层面继续开展全渠道营销，重点做新渠道招商（如家装等）以及渠道下沉，电商占比会有望提升，适度拓展工程业务，此外，智能产品占比提升，以及公司内部通过降 SKU， 提高自动化生产水平等，有望持续提升盈利水平。预计公司23-25年归母净利润为8.0/10.2/12.5亿元， 对应 PE 27/21/17X倍，维持“买人”评级。

    　　风险提示

    　　1、地产销售及竣工不及预期；

    　　2、公司渠道拓展低于预期；

    　　3、智能产品推广进度不及预期。