业绩回顾

    　　公司业绩符合市场预期

    　　公司公布2022 年业绩：全年实现收入75.13 亿元，同比-10.27%，归母净利润5.93 亿元，同比+2.75%，扣非归母净利润5.41 亿元，同比+1.52%，业绩表现符合市场预期。分季度来看，公司1Q/2Q/3Q/4Q22 分别实现收入11.28/21.78/19.60/22.47 亿元，同比分别+3.89%/-3.19%/-14.05%/-18.50%，归母净利润0.26/2.12/1.84/1.7 亿元，同比分别+77.48%/+48.49%/+10.41%/-32.57%。

    　　发展趋势

    　　1、智能坐便器占比持续提升，疫情影响其他业务收入。1）卫生陶瓷：收入35.10 亿元，同减6.01%，毛利率同增0.49ppt 至34.03%，其中智能坐便器收入13.89 亿元，同减1.00%，毛利率同增1.40ppt 至36.47%；2）龙头五金：收入20.70 亿元，同减8.04%，毛利率同增3.80ppt 至30.50%；3）浴室家具：收入8.08 亿元，同减12.57%，毛利率同增4.79ppt 至32.21%。随着消费者对智慧卫浴产品需求提升，我们预计公司智慧坐便器等智慧产品有望进一步放量带动公司业绩增长。

    　　2、毛利率稳步提升，盈利能力有望持续回暖。公司2022 年毛利率32.85%，同比+2.78ppt，4Q22 毛利率30.18%，同比-2.77ppt。费用端来看，公司2022年期间费用率22.96%，同比+3.27ppt，其中销售/管理+研发/财务费用率分别为9.52%/13.23%/0.21%，同比-0.02ppt/+3.26ppt/+0.03ppt。综合影响下，2022 年净利率7.89%，同比+1.00ppt，4Q22 净利率为7.58%，同比-1.58ppt。

    　　3、推进全渠道布局，电商渠道占比稳步提升。1) 经销渠道：收入66.12 亿元，同减10.94%，毛利率同增3.01ppt 至31.85%，截至2022 年底，公司经销商数量共1,980 家（箭牌1,105 家+法恩莎450 家+安华425 家），终端网点共计13,378 家；2) 直销渠道：收入8.64 亿元，同减4.77%，毛利率同增1.08ppt 至38.21%，公司制定“1+N”战略，以全品类直营旗舰店带动品类专卖店销售。3）电商渠道：收入为 15.08 亿元，同比-1.47%，收入占比提升1.79ppt 至 20.08%，其中直营电商 6.96 亿元，同比+10.27%。随着公司全渠道布局完善，我们预计公司业绩有望进一步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到智慧卫浴产品渗透率持续提升，我们维持2023 年盈利预测基本不变，上调2024 年归母净利润预测5%至10 亿元，当前股价对应2023/2024年26/21 倍P/E，维持跑赢行业评级，考虑到市场风险偏好变化，以及家居消费逐步回暖，上调目标价8%至目标价27 元，对应 2023/2024 年31/26倍P/E，较当前股价有21%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，地产景气度下行超预期。