卫浴行业：强功能性赋予强品牌效应，智能化方兴未艾

    　　卫浴行业：1）强功能性：消费者对卫浴产品的高频使用以及强感知，构筑较强的品牌认知度和品牌粘性。2）智能化升级：智能坐便器、恒温花洒等单品凭借更优的消费体验以及功能性的显性化，正逐步替代传统产品，目前智能坐便器渗透率或仅约10%+，保有率或约4%。3）套系化销售：围绕坐便器这一核心单品连带卫浴空间多品类销售逻辑较为顺畅。

    　　箭牌家居：内资卫浴品牌领航者

    　　箭牌为内资卫浴品牌第一（份额近10%），以箭牌、安华和法恩莎三个品牌实现卫浴空间全品类（卫生陶瓷/五金/浴室柜/瓷砖/橱衣柜等）的差异化覆盖。渠道层面，公司以经销体系充分布局线下零售（含家装）、电商、工程等渠道（2021 年收入占比分别为53%/28%/18%）。2021年公司收入/归母净利润为83.7/5.8 亿元，2022 前Q3 收入/归母净利润同比变动-6%/+30%。

    　　研发+渠道构筑核心壁垒，内资龙头守正出奇

    　　研发：实力雄厚，巩固产品优势。卫浴作为强功能性的家装部品，强研发力能够支撑产品品质与体验的持续提升。公司重视技术研发，投入强度业内领先，从自主产权的专利数量优势和参与编制行业标准可见一斑。其中公司不但在传统卫浴陶瓷领域持续深耕（如追求节水效果等持续优化用户体验），亦在智能产品的新领域中不断积淀，（以智能坐便器为例）围绕冲水、冲洗、加热等核心环节强化自主技术和竞争实力，彰显公司的强研发实力及意愿。

    　　渠道：强经销体系，多店态深耕销售通路。其中的核心在于经销团队的质量较优（平均单商提货水平在在泛家居领域中占优，单商提货额超400 万）。分渠道看：1）线下零售：店态丰富（家装店、社区店等），渠道开拓优化进展良好，较内资龙头有数量优势（2021 年底经销+分销网点数达1.2w+，经销商拓分销商进展良好），较外资龙头更在各能级城市布局均衡性上占优；2）工程：主要通过回款优、风险低的代理模式开展，持续开拓非房客户及聚焦优质房企优化客户结构；3）电商：多平台发力，份额位居行业前列。

    　　智能化：量价齐升的产业趋势，箭牌智能业务领先卫浴空间正沐浴智能化大趋势，公司积极布局，增量可期。当前智能坐便器保有率处低位（约4%），未来空间可观。公司聚焦智能卫浴产品，预期中期智能产品收入占比可过半（2021 年占23%），智能坐便器近2 年销额/销量CAGR 为 25%/39%，增速较智能坐便器行业快。当前公司智能坐便器价格占据主流价格带，较外资具有显著价格优势，较其他内资在产品端整体占优，尤其是随近年不断上新智能产品、优化体验及提升性价比，公司的竞争地位有望持续提升。

    　　套系化：从单品→空间的放量，以套餐&设计推动公司围绕坐便器这一核心品类推动卫浴空间的套系化销售，近年五金产品配套率提升，2018A至2022H1 龙头五金收入占比由19%提升至27%，卫浴套系化带量逻辑已然兑现但仍有空间（各五金品类/浴室柜与卫生陶瓷销量配比在10%~80%之间）。目前公司正以套餐形式（坐便器+五金等套餐）和全卫定制等模式加速推进终端产品的套系化销售。

    　　风险提示

    　　1、地产销售及竣工持续低于预期；2、公司渠道拓展不及预期。