核心观点

    　　公司2023 年锂电负极材料含石墨化的一体化有效产能约24 万吨/年，一体化产能规模位居行业前列，2023 年实现销量14.09 万吨，同比增长31.50%；负极材料实现营业收入37.36 亿元，同比下降11.01%，主要系负极行业扩产导致市场竞争加剧负极材料价格下行，公司负极石墨化率、石墨化成本优势保证盈利能力处于行业领先水平，2023 年研发费用投向超长循环储能电池负极材料、连续石墨化炉设备及工艺、硅碳负极等项目开发，进入量产阶段可进一步提升公司负极产品丰富度、降低石墨化成本。

    　　事件：

    　　公司2023年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润43.9/7.2/7.1 亿元，同比-8%/-44%/-44%；其中23Q4 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润12.2/1.5/1.6 亿元，同比-2%/-36%/-33%，环比+1%/-5%/+0.9%。

    　　公司2024Q1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润8.6/1.5/1.4 亿元，同比-10%/-35%/-35%，环比-29%/-4%/-12%。

    　　点评：

    　　负极：2023 年销量端同比快速增长，市占率提升约1pct1）产能端： 2023 年公司山西昔阳三期、无极北苏总部生产基地完整运行，产能预计约24 万吨。2024 年2 月石家庄无极县“年产10 万吨锂电池负极材料一体化项目”开工，预计2024 年第四季度将逐步投产。

    　　2）销量端：2023 年公司实现负极材料销售量14.09 万吨，同比增长31.50%；公司 2023 年负极材料实现营业收入37.36 亿元，同比下降11.01%，主要系负极行业持续扩产导致市场竞争加剧负极材料价格下行，23Q4/24Q1 预计公司负极产品销量约4.5/3.3万吨，Q1 环比下滑主要系下游需求季节性减少所致。

    　　3） 市占率：根据高工锂电数据，公司2023 年市占率8.54%，相较2022 年同比提升约1pct。

    　　4）利润端： 2023 年毛利率27.7%，同比下降14pct，24Q1 毛利率26.6%，同比下降8pct，主要系在市场结构性产能过剩下价格降幅远超成本，造成公司毛利率下滑。预计23Q4/24Q1 负极产品单吨净利约为5200 元/3400 元，环比下滑主要系负极价格下行、Q1 稼动率下降所致，但公司盈利能力位于负极行业第一梯队，成本优势凸显。

    　　费用：费率控制得当，研发费用增长有望推动公司产品丰富度提升、石墨化成本下降。

    　　公司2023 期间费用率5.6%，同比-0.4pct，经拆分，财务费用0.37 亿元，同比减少0.62 亿元，主要系 2022 年底首发上市募集资金到位，利息收入增加；研发费用1.25 亿元，同比增加0.19 亿元，主要系公司着力于新产品、新工艺的持续投入开发，研发费用投向超长循环储能电池负极材料、连续石墨化炉设备及工艺、硅碳负极等项目开发，目前进入小试阶段，进入量产阶段可进一步提升公司负极产品的丰富度、降低石墨化成本。

    　　投资收益：2023 年投资收益521.14 万元，同比增加18101.2%，主要系公司利用闲置资金进行国债逆回购投资，收到的投资收益增多。

    　　分红：公司每10 股派发现金分红8.00 元，折算到股息率为1.87%，在当下负极材料产品价格显著下降，毛利率大幅下降的背景下已经凸显公司诚意。

    　　投资建议：预计公司2024/2025/2026 年归母净利润7.70/8.75/10.10 亿元，对应PE14/13/11 倍，维持“买入”评级。