投资要点

    石墨化加工厂转型的负极行业新星，盈利水平亮眼。公司最早从事石墨化加工业务，2017 年向负极行业转型， 2018 年顺利进入宁德时代供应链，2019 年至2022 年H1 公司负极材料国内市占率由4%提升至9%，公司2022 年负极出货量达10.7 万吨，同增65%以上，2023 年出货量预计翻番至20 万吨以上。公司预告22 年归母净利12.8-13.4 亿元，同增136%-147%，22H1 主营业务毛利率及归母净利率为43%/31%，其中负极材料毛利率大幅上升至47%，单吨盈利达1.35 万/吨，盈利水平亮眼。

    负极厂商扩产加速，低端产品成本为王。受益于电动车及储能需求快速增长，我们预计2023 年动力+储能电池需求1.1-1.2TWh，对应负极材料需求130 万吨+，同比增长45%。负极行业扩产明显加速，且新进入者众多，我们测算负极行业2023 年有效产能达220-230 万吨；由于中低端负极制备工艺、原料配方较高端负极简单，我们预计中低端负极厂商一体化比例高且具备持续成本优势的将具备核心竞争力。

    石墨化价格跌至底部位置，预计行业23H1 盈利见底，底部确立。石墨化价格由高点2.8 万/吨已降至1.5 万/吨（含税），目前行业平均石墨化成本在1-1.2 万/吨（不含税），已有尾部产能亏损导致部分停产，我们预计石墨化价格1.2 万/吨左右将形成支撑。负极23 年Q1 价格降幅20%-30%，23H1 盈利将有所体现，考虑石墨化及原材料成本传导滞后，且下半年供需格局企稳，预计盈利稳定，行业底部确立。

    公司石墨化成本全行业最低，石墨化+负极成本较同行低0.6 万元/吨左右。公司董事长及核心技术人员来自上海碳素，具备装备和工艺优势，降低石墨化单吨电耗至7000 度左右，低于行业1-1.2 万度水平，且公司山西基地电价0.3 元/度，低于行业平均；我们测算公司石墨化成本达0.6万元/吨，较行业优势明显，且公司减少了运输成本和折旧成本，综合来看，公司负极材料成本较竞争对手低0.6 万元/吨左右。

    公司深度绑定宁德时代，新客户开拓顺利，有效消化公司新增产能。公司22 年占宁德份额20%左右，23 年随着新增产能释放有望进一步提升至30%；此外公司进入国轩、蜂巢、瑞浦等供应链，公司向LG 送样进展顺利，比亚迪已完成第一轮审核，新客户拓展有望消化公司产能。此外，公司22H1 偏低端的ST-1 产品占比由18 年的87%下降到8%，中高端产品占比提升，产品结构升级明显，推动销售单价提升。

    盈利预测与投资评级： 我们预计公司22-24 年归母净利润12.85/15.16/21.84 亿元，同增136%/18%/44%，对应23 年15x PE，考虑公司23 年出货预期高增长，盈利水平亮眼，给予23 年20x PE，对应目标价117 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：行业产能过剩；同行业竞争加剧。