尚太科技：从石墨化转型的负极行业黑马，盈利优势显著17 年从石墨化转型负极一体化企业。公司于2008 年成立，以负极材料石墨化加工起家，17 年抓住机遇布局上下游，转型负极材料一体化生产，2021年全球市占率达6.8%。

    股权集中，管理层技术出身。公司股权集中，实控人为欧阳永跃。董事长欧阳永跃、副总经理闵广益有多年碳素研发经验，副总经理马磊深耕电池领域产品研发。

    负极成营收主力，盈利优势显著且增长强劲。公司22 年Q1-Q3 营收35.4亿元，同增149%，归母净利润10.5 亿元，同增209%。目前收入大头是锂电负极，收入占比从18 年的23%提升到22H1 的89%。

    负极行业趋势：扩产加剧竞争，核心竞争要素在于成本+技术绝对龙头未出，21 年后负极公司积极规划产能。21 年之前，负极行业集中度不高，细分赛道盈利尚可，故负极企业扩产积极性不高。21 年之后，主流负极公司积极规划产能，璞泰来、杉杉股份、贝特瑞、翔丰华、中科电气、尚太科技20-22 年有效产能的平均复合增长率预期可以达到62%。

    核心竞争要素是一体化成本竞争+新产品技术迭代。负极工序较长，涉及破碎、造粒、石墨化、炭化、筛分，动力&储能主流系中低端市场，负极降本路径是一体化，一体化核心是石墨化（成本占比约42%）。快充和负极密切相关，快充趋势加剧负极产品性能的竞争。

    公司核心看点：绑定宁德时代保出货，石墨化成本全行业较低深度绑定宁德时代，产能转化为出货概率大。宁德时代为公司第一大客户，21 年和 22H1 销售额占比尚太超60%。据我们测算，18-21 年，公司占宁德负极的比重从8%大幅提升至25%。我们预计公司22 年年化负极产能13万吨，总规划负极产能57 万吨，产能转出货概率大。

    石墨化成本全行业较低，成本竞争力显著。公司石墨化成本低至0.62 万元/吨，原因在于1）电价低，公司22H1 平均电价0.34 元/度，主要系公司山西基地拿到优惠电价0.3 元/度；2）电耗低，公司18-22H1 负极单位电耗在1.16、1.08、1.02、0.94、0.79 万度/吨。

    负极产品持续升级，均价增幅明显。公司定位中低端，比容量、首次效率、压实密度等指标升级空间大，18 年以来公司负极材料销售结构中，中高端产品ST-12、ST-14、ST-22T 占比不断提升，22H1 负极材料均价大幅提升33.4%至3.88 万元/吨，且46.57%的毛利率远超其他负极公司。

    我们预计公司22-24 年负极出货12.7、20.1、27.8 万吨，单吨净利1.09、0.79、0.71 万元。负极材料业务贡献利润13.8、15.9、19.8 亿元，实现归母净利润14.0、16.0、19.7 亿元，考虑未来两年业绩有望高增，结合同行估值，我们给予公司23 年16X 估值，对应股价98.4 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：负极价格波动风险、公司产能释放不及预期、原材料价格波动风险、短期内股价波动风险、市场竞争加剧风险、客户集中风险、产能过剩风险、能源耗用风险、技术和工艺路线变化的风险、测算存在主观性。