23 年归母净利润下滑39.96%，维持“买入”评级铖昌科技发布年报，2023 年实现营收2.87 亿元（yoy+3.44%），归母净利7970.79 万元（yoy-39.96%），扣非净利6991.11 万元（yoy-37.66%）。其中Q4实现营收1.17 亿元（yoy-23.15%，qoq+1989.08%），归母净利2731.82万元（yoy-62.31%，qoq+323.37%）。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为1.04、1.58、2.27 元（前值2024-2025 年1.46、2.05 元），下调原因为公司加大了研发投入，同时产品结构变化导致毛利率有一定下滑。可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为76 倍，给予公司24 年76 倍PE，目标价79.04 元（前值102.2 元），维持“买入”评级。

    　　整体收入保持平稳，整体毛利率有所下滑

    　　23 年公司归母净利润下滑主要系公司整体毛利率下降、研发投入大幅增长、新经营场所租赁增加管理费用、计提应收账款坏账准备增加及非经常性损益减少等因素。公司T/R 芯片业务23 年实现收入2.79 亿元，同比增长6.87%；技术服务实现收入883 万元，同比下滑48.58%；公司整体毛利率为62.30%，较22 年下滑8.95pct，下滑原因主要为产品结构变化，早期高毛利率的遥感星载产品占收入比重超过2/3，现公司遥感星载领域产品占比约为1/3，毛利率相对较低的地面、机载领域以及卫星通信用T/R 产品快速起量，成为公司营业收入主要组成部分。

    　　研发投入保持高强度，发出商品大幅增长

    　　23 年公司期间费用率为33.55%，较22 年提升8.53pct，其中销售费用率3.54%，减少0.03pct；管理费用率8.84%，较上年度提升2.46pct；研发费用率23.67%，较上年度提升8.09pct，公司进一步加大了研发投入。此外公司23 年末存货1.87 亿元，较22 年提升48.66%，主要系公司受下游验收确认进度影响，待确认收入的发出商品增加，使库存量增幅较大，其中发出商品0.36 亿元，增长明显。

    　　星载业务持续向好，地面和机载产品发展迅速

    　　23 年在卫星通信领域，公司研制的以多通道多波束模拟波束赋形芯片为代表的T/R 芯片在行业竞争中具备领先优势，产品已进入量产阶段并持续交付；同时公司持续进行卫星通信T/R 芯片解决方案的迭代研制，并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片解决方案。地面雷达领域，公司研制的超高集成T/R 芯片作为关键国产元器件应用于我国多个重要型号项目，目前已进入量产阶段；在机载领域，公司研发的套片已经用户系统验证，并在多个型号装备中逐步进入量产阶段。

    　　风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。