事件：公司发 布2023 年中报，上半年公司实现营收4.31 亿元，同比-21.4%；归母净利润0.66 亿元，同比-35.6%。23Q2 公司实现营收2.43亿元，同比+22.3%；归母净利润0.45 亿元，同比+1.95%。Q2 营收/归母净利润环比+29.1%/+110.9%，改善显著。

    　　宠物零食咬胶复苏趋势明确，宠物牵引用具承压。上半年收入拆分看，牵引用具达1.8 亿元/-41.15%，宠物零食2.0 亿元/+9.17%，宠物玩具659 万元/-18.69%，宠物主粮847 万元（今年新增项目），其他收入3002万元/-32.53%。受海外需求持续低迷影响，耐用性较高的宠物牵引用具增速缓慢，刚需属性较强的宠物零售受影响较小。分子公司看，公司在柬埔寨的两家子公司——爱淘、莱德自20 年投产以来运营良好，23H1实现净利润1857.27/1668.52 万元。

    　　公司发力内销，线上渠道加强运营，推动自有品牌建设。分区域看，境内收入0.27 亿元/+71.11%，占比6.34%，同比增长3.43pcts；境外收入4.03 亿元/-24.20%，占比93.66%。海外市场需求略显疲软，公司逐渐加大内销力度。上半年公司收购了电商公司杭州肥圆，并新设立杭州聚源，负责内销市场的上海质岑也在同步推进，公司加大内销布局力度，在线上、线下双渠道共同发力，品牌方面有望在推广现有品牌的基础上，加大新产品的自有品牌运营。

    　　盈利能力有所承压，费用投入增加。23H1 公司毛利率/净利率分别为22.14%/17.40%，同比-3.72/-2.88pcts。分产品看，宠物牵引用具 /宠物零食的毛利率分别为33.53%/12.75%，同比+1.13/-1.64pcts。宠物零食毛利率下滑主要为公司产品结构调整。23Q2 公司毛利率/净利率为20.9%/21.5%，同比-3.9/-2.6pcts。23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为2.4%/3.7%/2.3%/-5.7%，分别+0.9/+0.9/+0.2/-2.7pcts。销售费用增长主要系疫后公司增强宣传所致；管理费用率增加主要系折旧摊销费用提升，23H1 折旧摊销费用达到197 万元/+29.0%；财务费用同比负值扩大主要系利息收入增加所致。23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为2.8%/3.5%/2.0%/-11.0% ， 分别同比变动+0.7/-0.7/-0.9/-1.9pcts，整体保持稳定。

    　　公司与优质客户实现稳定合作，以研发能力为基，打造全球化研产销体系，积极拓展国内外市场。公司下游客户包括美国宠物用品零售巨头Petco 和PetSmart、欧洲知名的宠物用品连锁店Pets at Home 以及国际大型连锁零售商Walmart、Target 等。研发能力方面，公司在上海、美国分别设有设计研发中心和前沿研究小组，构建了专业化、系统化和国际化的宠物产品设计团队，以满足客户定制化和批量化生产的需求。

    　　投资建议：我们预计公司23-25 年EPS 分别为0.76/0.87/1.02 元，当前价格对应PE 为19/17/14 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：需求恢复不及预期；新品牌拓展不及预期；新品推广不及预期；市场竞争加剧。