业绩超预期，增长动能充足

    　　23H1 营收/归母净利/扣非净利8.5/0.6/0.5 亿，同比+31.1%/22.2%/30.1%；23Q2 营收/归母净利/扣非净利4.2/0.3/0.2 亿，同比+40.4%/50.3%/39.0%，业绩超预期（我们前瞻预计23Q2 营收/归母净利同比+38%/+40%）。23H1大B/小B 营收同比+71.0%/+10.1%，大B 端以肯德基为代表的西式快餐复苏速度靠前，大客户上新意愿增强，百胜、华莱士等核心客户表现亮眼；小B 端受益于公司渠道建设及乡村宴席场景等需求旺盛，23Q2 受业务年度影响、销售节奏稍慢，但扩张逻辑有望持续兑现。展望23H2，下游需求有望持续修复，公司增长动能充足。预计23-25 年EPS 1.74/2.36/3.00 元，参考可比公司23 年平均30xPE（Wind 一致预期），其22-24 年净利CAGR（32%）高于可比（15%），给予其23 年50xPE，目标价86.55 元，“买入”。

    　　大B 端复苏领先，核心客户百胜、华莱士表现亮眼分产品，23H1 油炸类/烘焙类/蒸煮类/菜肴类及其他营收3.9/1.9/1.6/1.1 亿，同比+24.0%/+64.7%/+19.2%/+31.3%，23H1 核心大单品势头强劲，蒸煎饺/米糕/春卷/烧卖销售同比+33.2%/+23.2%/+120.0%/+1718.8%。分渠道，23H1 直营模式（大B）销售额3.8 亿，同比+71.0%，截至23H1 末，公司对核心客户百胜实现收入2.1 亿，同比+116.45%，剔除并表味宝的影响（~1500 万），同比亦实现了翻倍增长，公司对华莱士实现收入0.6 亿，同比+93.8%，以肯德基为代表的西式快餐复苏速度靠前。23H1 经销模式（小B）销售额4.7 亿，同比+10.1%，公司持续扶持大商，加强渠道能力建设。

    　　23Q2 毛利率同比+0.2pct，扣非净利率同比-0.1pct23H1 公司毛利率同比+0.8pct 至23.2%（23Q2 毛利率同比+0.2pct），其中23H1 直营/经销模式毛利率同比+1.8/+0.4pct 至21.8%/23.8%。费用端，23H1 销售费用率同比+1.7pct 至4.9%（23Q2 同比+1.6pct），主要系公司C端及预制菜业务费用投入有所加大；23H1 管理费用率同比-1.4pct 至8.3%（23Q2 管理费用率同比-1.9pct）；最终23H1/Q2 归母净利率6.6%/6.1%，同比-0.5/+0.4pct，23H1/Q2 扣非净利率6.2%/5.5%，同比-0.1/-0.1pct。展望23H2，B 端存量大客户仍有挖掘空间，同时公司加强经销商体系建设，中小客户有望快速扩容，C 端发力、多点开花，后续有望补齐短板。

    　　看好公司增长势能持续释放，维持“买入”评级看好外部环境趋稳下餐饮供应链行业持续向好，结合公司优势不断强化，维持盈利预测，预计23-25 年EPS 1.74/2.36/3.00 元，给予23 年50xPE（系考虑可比公司PE 均值下滑），目标价86.55 元（前次90.48 元），“买入”。

    　　风险提示：原料成本波动，行业竞争加剧、食品安全问题。