事件：公司发布20 22年年报，2022全年营业收入14.89亿元（+16.9%），归母净利润1.02 亿元（+15.2%），扣非归母净利润0.96 亿元（+12.6%）。
2022Q4 营业收入4.58 亿元（+18.8%），归母净利润0.32 亿元（+1.1%），扣非归母净利润0.32 亿元（+5.8%）。还原股权激励费用后：2022 年归母净利润1.15 亿（+29.5%），2022Q4 归母净利润0.45 亿元（+41.6%）。
2022 年归母净利率7.7%（+0.75pct），2022Q4 归母净利率9.8%（+1.58pct）。
2022 年收入分析：收入符合预期，经销渠道表现亮眼2022 全年，公司实现营收14.89 亿元，同比+16.9%（Q1：+20.2%，Q2:+8.0%，Q3：+19.2%，Q4:+18.8%）。公司2022 年业绩符合此前预期，收入表现稳健。2022Q4 收入增幅突破双位数，主要系团餐、酒店、宴席等消费场景需求的增加以及大B 端客户上新，导致公司在较大经营压力下仍然实现了高质量营收。分产品看，2022 全年油炸类收入7.0 亿（+6.06%）；烘焙类收入2.8 亿（+23.14%）；蒸煮类收入3.0 亿（+15.37%）；菜肴类及其他收入2.1 亿元（+63.50%），油炸类产品增幅较低，主要系公司核心大客户、社会餐饮中早餐、乡村宴席油炸类产品需求量皆有所降低；烘焙类收入增幅亮眼，主要系公司积极调整产品结构；蒸煮类、菜肴类产品增幅较快主要系蒸煎饺和预制菜快速放量迎合市场需求
分渠道看，2022 年公司经销收入9.7 亿元（+27.29%）；直营渠道5.2亿（+1.28%）。2022 年直营渠道增速放缓，主要系外部环境影响其部分门店难以正常营业；而经销渠道建设力度的加大以及团餐市场需求较旺带动经销渠道快速增长。截至2022 末经销商数量为1152 家，相较2021 年底增加184 家。截至2022 末大客户数量为154 家，相较2021 年底减少14 家。
2022 年本费利分析：原材料成本下行，Q4 毛利率环比改善。
2022 全年公司毛利率为23.4%（+1.1pct），归母净利率6.8%（-0.1pct），扣非归母净利率6.5%（-0.2pct），还原股权激励费用后，2022 年归母净利率7.7%（+0.75pct）。毛利率提升主要系烘焙和油炸类高毛利大单品占比提升，以及蒸煎饺放量生产效率提升。费用率方面，销售费用率3.9%（+0.6pct），管理费用率9.3%（+0.9pct），研发费用率1.1%（+0.4pct），财务费用率+0.1%（-0.3pct）。销售费用率增加主要系限制性股票确认费用增加、销售人员增加造成薪酬社保增加，新增华东仓仓储费增加。研发费用增加主要系研发人员增加造成薪酬社保增加。
23 年展望：B 端需求复苏，全年弹性可期。
展望2023 年，随着餐饮消费场景的恢复，百胜、海底捞等大B 端客户恢复正常经营，直营渠道有望实现快速增长；同时公司收购味宝食品，4 月并表贡献增量。经销渠道，公司2023 年重点新品米糕，春卷，大包子，烧卖有望快速增长。随着原材料成本环比改善，产品结构改善，以及蒸煎饺、油条产品放量，2023 年公司净利率有望提升。
长期展望：产品渠道齐发力，大小B 端双轮驱动。
我国餐饮市场行业规模持续扩大，下游餐饮企业规模化、连锁化发展是大势所趋，千味央厨在B 端餐饮供应链赛道具有先发优势。1）产品端：公司研发能力突出，能够满足客户多元需求，并通过产品开发迭代提供增长动力。大单品中油条类、烘焙类优势显著，油条的市占率位居第一；蒸煎饺等新品也表现强势，有望成为新的大单品拉动增长。此外，公司设立控股子公司河南御知菜食品科技有限公司，预制菜有望成为公司未来增长点。2）渠道端：公司深耕大B 渠道多年，与百胜中国、华莱士、海底捞等优质客户深度绑定，形成灯塔效应，为开发其他连锁餐饮客户提供品牌背书，增量空间大，小B 端扶持核心大商，构建厂商联合项目制共同体。3）产能端，公司新乡三期，芜湖百福源，鹤壁百顺源将陆续释放产能，预计公司将在2025 年形成37.6万吨产能，2021-2025 年产能复合增速27.5%。
盈利预测与估值：公司大B 小B 双轮驱动，处于快于成长期，同时生产经营效率提升，产品结构优化推动盈利能力提升。2023 年百胜等大客户恢复正常经营，同时味宝并表贡献增量，经销商渠道针对乡宴，早餐等场景打造大单品。我们预计公司2023-2025 年收入增速28.2%/22.0%/18.8%，归母净利润增速36.3%/34.2%/25.3%，按照还原股权激励后业绩给50X 估值，一年目标价90 元，给予公司“买入”评级。
风险提示：行业复苏不确定性风险、原材料价格波动风险、食品安全风险。