事件:

    千味央厨发布2022 年三季度报告：公司前三季度实现营收10.30 亿元，同比+16.02%，归母净利0.70 亿元，同比+23.12%，扣非净利0.64 亿元，同比+17.08%。

    投资要点:

    大B 恢复拉动整体业绩增长，Q3 业绩符合预期。公司Q3 单季度实现营收3.82 亿元，同比+19.21%，归母净利0.24 亿元，同比+18.95%。

    分渠道看，9 月餐饮端需求虽受到疫情影响，但7-8 月百胜门店经营恢复以及新品上架推动了Q3 整体业绩提速增长。Q3 小B 端保持良好增势，尤其前20 大经销商收入增幅较好，扶持优质经销商策略效果持续体现。分产品看，Q1-Q3 蒸煎饺收入保持强劲增长态势，Q4进入旺季，我们预计蒸煎饺全年有望冲刺2 亿目标。Q3 剔除百胜影响，大单品油条收入保持快增趋势，同时Q3 供应百胜的蛋挞份额提升，并新增法风烧饼、红豆派等长线单品，共同推动收入增长。利润由于原材料成本下降，产品结构调整以及生产工艺精进而获得明显改善，整体业绩符合预期。

    成本改善与产品结构调整拉升毛利率，加大核心经销商费用支持力度，盈利水平保持稳定。公司Q3 毛利率同比提升0.7pct 至23.11%，毛利率的提升主要由于：1）油脂、面粉等原材料价格回落；2）调整产品结构，油炸类产品中增加毛利更高的油条产品，减少了低毛利的芝麻球、地瓜丸等产品占比，并通过技术进步提升油条、蒸煎饺出成率。此外高毛利烘焙类产品占比提升对毛利亦有贡献。费用方面，销售费用率同比提升0.7pct 至4.32%，管理费用率为8.81%，基本与去年同期持平，研发费用率提升0.39pct 至1.05%。销售费用率提升主因公司增加核心经销商的费用支持力度，同时研发费用率的提升预计与为百胜提供的新品数量增加有关。Q3 净利率为6.27%，与去年同期持平，整体盈利水平保持稳定。

    Q4 旺季预计保持复苏态势，成本改善明显，业绩稳定性较强，长期成长路径清晰。展望Q4，4 季度进入速冻行业旺季，预计公司小B端蒸煎饺系列继续放量，并新增大包子、米糕等潜力单品，与油条形成组合突破早餐、团餐、宴席等细分场景。同时，公司为百胜新供的法风烧饼、红豆派成为长线单品，并于Q4 即将继续推出新单品，叠 加其他大客户保持较快增长，预计Q4 大B 端延续复苏趋势。若疫情影响逐步消退，则有希望获得超预期增长。利润端受益于原材料成本改善，预计Q4 毛利率继续保持上升趋势，利润弹性有望继续释放，但考虑公司正处小B 渠道建设阶段，费用支持力度加大，同时还有激励费用计提影响，预计利润将慢于收入增长。

    盈利预测和投资评级：餐饮连锁化率的提升为未来发展的必然趋势，餐饮业降本增效需求增加，对速冻半成品的需求也将随之增加，随疫情的影响逐步消退，餐饮行业重回稳步增长态势。公司通过现有大B客户自身扩张、产品创新+新式茶餐饮持续挖潜，经销渠道积极布局以及C 端增量市场的顺利打开，有望继续保持较快增长趋势。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.00 亿元/1.29 亿元/1.64亿元，EPS 为1.16 元、1.49 元、1.89 元，PE 分别为47/37/29 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：1）食品安全风险。2）新冠疫情反复引致的经营风险。3）原材料价格波动风险。4）行业竞争加剧风险。5）募集资金投资项目建设不及预期风险。