事件：公司发布 2022年三季报，2022 前三季度营业收入10.3亿元（+16.0%），归母净利润0.7 亿元（+23.1%），扣非归母净利润0.6亿元（+16.3%）。2022Q3 营业收入3.8 亿元（+19.2%），归母净利润0.2 亿元（+18.9%），扣非归母净利润0.2 亿元（+19.9%），收入业绩符合预期。

    　　点评：

    　　收入分析：大B 环比改善显著，大单品推进顺利。2022 前三季度，公司实现营收10.3 亿元，同比+16.0%（Q1：+20.2%；Q2： +8.0%，Q3：

    　　+19.2%），Q3 环比改善显著。

    　　（1）分渠道：大B 渠道环比改善显著，前三季度百胜外大B 实现两位数增长。百胜上新法风烧饼，红豆派两款长线产品贡献增量。经销渠道增速快于大B，占比略提升，其中核心经销商增速较快。

    　　（2）分产品：大单品稳健增长。油条除百胜外单三季度维持较快增速。蒸煎饺主攻团餐渠道，增速表现亮眼。烘焙产品中蛋挞增速较快。此外大包子，米糕等新品基数小，增速较快。

    　　利润分析：成本改善，结构提升，营销投入加大，净利率持平。前三季度公司毛利率22.71%，同比+0.87pct，期间费用率13.96%，同比+0.93pct，主要是管理费用率提升了0.91pct，前三个季度毛销差19.13%，同比+0.73pct，与毛利率增速一致。单Q3 来看，公司毛利率23.1%，同比+0.7pct，环比+0.7pct，主要原因有三：一是成本改善，二是产品结构升级，三是生产效率提升；Q3 销售费用率4.3%（+0.7pct），主要系经销渠道营销投入增加，Q3 归母净利率6.27%，同比基本持平，环比改善。长期来看，预计公司毛利率稳中有升，销售费用率提高，除非极端情况，净利润增速不低于收入。

    　　Q4 展望：疫情带来不确定性，预计成本环比改善。Q4 疫情反复带来不确定性，目前新乡生产发货不受影响，大B 端百胜新品贡献增量，经销渠道油条蒸煎饺等大单品增速较快，扶持核心经销商效果亮眼。成本端环比改善，若原料成本维持当前趋势，预计Q4 毛利率改善显著。

    　　费用端，预计销售费用率同比略提升，此外由于股权激励费用的确认，预计表观净利润增速慢于收入。

    　　长期展望：产品渠道齐发力，大小B 端双轮驱动。我国餐饮市场行业规模持续扩大，下游餐饮企业规模化、连锁化发展是大势所趋，千味央厨在B 端餐饮供应链赛道具有先发优势。1）产品端：公司研发能力突出，能够满足客户多元需求，并通过产品开发迭代提供增长动力。

    　　大单品中油条类、烘焙类优势显著，油条的市占率位居第一；蒸煎饺等新品也表现强势，有望成为新的大单品拉动增长。此外，公司于4月29 日发布公告，拟对外投资设立控股子公司河南御知菜食品科技有限公司，预制菜有望成为公司未来增长点。2）渠道端：公司深耕大B 渠道多年，与百胜中国、华莱士、海底捞等优质客户深度绑定，形成灯塔效应，为开发其他连锁餐饮客户提供品牌背书，增量空间大，小B 端扶持核心大商，构建厂商联合项目制共同体。3）产能端：芜湖工厂8 月投产，预计产值4-5 亿，支撑公司收入增长。预计新乡明年6月投产，产能8 万吨。

    　　盈利预测与估值：公司大B 小B 双轮驱动，处于快于成长期，同时生产经营效率提升，产品结构优化推动盈利能力提升。我们预计公司2022-2024 年收入增速18.8%，25.1%，21.0%，归母净利润增速5.6%，28.3%，25.3%，加回股份支付的扣非净利润增速为17.5%，25.9%，25.6%,对应EPS 为1.20，1.51，1.90。我们维持前期目标价60 元，对应2023 年40X，维持买入评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，食品安全事件风险，行业竞争加剧。