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    公司发布2022 年三季报，前三季度营业收入10.30 亿元，同比增长16.02%；归母净利润0.70 亿元，同比增长23.12%；扣非归母净利润0.64 亿元，同比增长17.08%。单三季度营业收入3.82 亿元，同比增长19.21%；归母净利润0.24 亿元，同比增长18.95%；扣非归母净利润0.24 亿元，同比增长19.94%。收入、扣非净利表现符合预期。

    核心观点：

    大单品持续发力，潜力单品表现亮眼。公司主要大单品中油条前三季度销售收入大约2.4 亿，剔除第一核心大客户影响其余油条增长为28.4%，单三季度预计同比增幅约为30%左右。蒸煎饺预计前三季度收入1.2 亿，同比增长约120%。烘培类产品中蛋挞表现亮眼，前三季度同比增幅超过40%，主要系该单品Q3 占肯德基份额比重提升至75%。

    大B 环比改善，小B 稳定增长。从细分渠道看，前三季度公司直营/经销渠道分别实现收入3.7/6.6 亿元，分别占比35.6%/64.4%。整体看直营渠道同比仍略有下滑，除百胜外，其余大B 客户销售情况较去年同期有近25%的增长。经销渠道培育效果良好，同比增长约30%，其中前20 大经销商销售规模及增速显著上升，经销商网络逐渐成熟完善。

    毛利率环比提升显著，盈利能力逐季提升。公司前三季度毛利率为22.71%，较去年同期增加0.87 个百分点，单三季度毛利率23.11%，同比增长0.7 个百分点，原材料价格企稳、产品结构升级和生产效率提升三因素共同推动毛利率同环比改善。从费用端上来看，公司前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为3.58%/9.35%/0.97%/0.07%，同比+0.14%/+0.91%/+0.31%/-0.44%，单三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为4.32%/8.81%/1.05%/0.25% ， 同比+0.69%/+0.09%/+0.39%/-0.37%，费用率基本保持稳定。公司前三季度净利率为6.70%，较去年同期增长0.44 个百分点，单三季度净利率6.20%，较去年同期增长0.03 个百分点。

    下半年大单品随渠道改善有望持续放量，推动全年收入和利润双增。今年上半年直营渠道受到百胜拖累较大，从三季度开始随着以百胜为首的西式连锁餐饮逐渐复苏，四季度大B 端将呈现恢复式增长， 预计油条、蒸煎饺、蛋挞等主力单品将保持强势、叠加米糕类、大包、春卷等潜力单品快速成长，在疫情影响下公司将持续彰显稳健经营能力。从费用端来看，成本压力最大时刻或已过去，Q4 销售费用投放随着渠道恢复将有所增加，另外股权激励费用将在年末进行计提，费用率将略有抬升，平衡之下全年净利率将预计维持稳中向上的趋势。

    盈利预测与投资建议

    根据三季报表现来看，疫情短期扰动下公司通过大力外拓经销商网络、推动直营渠道恢复等举措，在疫情反复的背景下依旧实现稳步发展。

    展望明年，疫情对餐饮渠道影响进一步减弱，产品矩阵不断完善，随着芜湖工厂产能释放，预计业绩将有较好表现。鉴于B 端修复弱于预期，我们预计公司2022-24 年收入预测分别为15.41/19.03/23.49 亿元，对应增速分别为20.93%/23.55%/23.49%，略下调22 年净利润预测至1.1 亿元，同比增长24.05%，维持23-24 年净利润预测1.42/1.81亿元，对应增速29.59%/27.62%，给予23 年36 倍PE 估值，对应目标价59.04 元，“推荐”评级。

    风险提示

    疫情反复导致餐饮需求疲软；原材料价格波动风险；食品安全等风险