2022H1 疫情影响下公司直营业务相对承压，公司通过调整产品结构、持续扶持大商等举措积极应对。与此同时，公司蒸煎饺、油条、预制菜等产品均有不俗表现。下半年若疫情影响减弱，随着大单品放量&核心客户恢复，我们预计公司业绩有望显著恢复，期待产能持续释放带动公司规模持续成长。

    2022H1 收入/净利润同比+14.2%/+25.4%。2022H1 公司实现收入6.49 亿元、同比+14.2%，归母净利润4575 万元、同比+25.4%，扣非净利润4057 万元、同比+14.3%，其中2022Q2 实现收入3.01 亿元、同比+8.0%，归母净利润1704万元、同比+2.4%，扣非净利润1672 万元、同比+2.7%。

    疫情下直营渠道受损，经销商渠道表现出众。分品类，2022H1 油炸类收入3.15亿元、同比+3.6%，主要系公司主动调整低毛利产品以及大客户疫情下承压，剔除第一大客户后公司油条产品收入同比+27.26%，维持高速增长；蒸煮类收入1.34 亿元、同比+6.0%；烘焙类收入1.12 亿元、同比+13.0%，上半年大B 端多款新品上市；菜肴类及其他实现收入8540 万元、同比+135.0%，主要系蒸煎饺快速放量贡献，2022H1 蒸煎饺收入7342 万元、同比+202.8%。分渠道，2022H1 直营实现收入2.22 亿元、同比-4.6%，主要系百胜等部分大客户在疫情下临时闭店以及上新受阻所致；经销实现收入4.24 亿元、同比+27.4%，公司持续加大对经销商赋能力度，持续扶持优质大商。分区域，2022H1 北区实现收入2.30 亿元、同比+15.0%；南区实现收入4.07 亿元、同比+12.3%。

    毛利率稳中有升，管理费用挤占净利空间。2022H1/Q2 公司毛利率同比+1.0/+1.5PCTs，主要系：①大B 渠道产品定价以成本加成为主，原材料成本上涨背景下产品提价抵消部分压力；②公司持续优化产品结构，调整部分低毛利产品；③公司生产工艺不断精进，降损增效；④前期进行原材料锁价，价格上涨未完全反映在成本端。2022H1/Q2 公司销售费用率同比-0.2/-0.5 PCT，相对稳健；管理费用率+1.4/+2.6 PCTs，主要系公司为强化经销商扶持增加行销和市场部人员导致职工薪酬福利增加，此外固定资产折旧摊销、仓储费用也有一定增加；财务费用率-0.5/-0.6 PCT。2022H1/Q2 公司其他收益同比+131/+28万元，主要系政府补助增加；营业外收入同比+439/-25 万元，主要系公司收到上市补助奖励。综上，2022H1/Q2 公司净利率同比+0.6/-0.13PCT 至7.1%/5.7%。

    短期疫情拖累，业绩恢复可期。2022H1 疫情下公司短期业绩承压，同时公司积极推进低毛利产品调整、核心经销商扶持、新客户拓展等举措，未来随着疫情影响逐步缓解，业绩有望持续恢复。单品方面，上半年蒸煎饺持续放量，实现收入7342 万元、同增202.8%；预制菜业务实现收入1190 万元，同增42.23%。

    经销商方面，持续加大经销渠道建设力度，多维度扶持优质大商，头部经销商销售占比预计将持续提升，2022H1 前五大经销商实现收入6214 万元，占公司经销收入19%。大客户方面，随着疫情逐步缓解，百胜中国恢复情况良好&新品投放顺利，华莱士/星巴克/瑞幸持续成长，同时公司进一步开拓盒马、山姆等新零售渠道。产能方面，公司芜湖工厂已于5 月投产，产能释放支撑收入增长。

    风险因素：直营客户恢复不及预期，疫情影响超预期，原材料成本压力，新客拓展不及预期。

    投资建议：考虑到短期疫情影响以及公司新客户的持续开发，调整2022-2024年EPS 预测至1.14/1.57/2.18 元（原预测为1.17/1.47/1.94 元）。综合考虑可比公司安井食品/立高食品估值（对应2023 年PE34/35 倍）以及公司业绩具备较高成长性，给予公司2023 年PE35 倍，对应目标价55 元，维持“买入”评级。