事项：

    公司发布2022 年半年报，22H1 实现营业收入6.49 亿元，同比增长14.23%；归母净利润0.46 亿元，同比增长25.43%。实现扣非归母净利0.41 亿元，同比增长14.31%。其中22Q2 实现营业收入3.01 亿元，同比增长8.03%；归母净利润0.17 亿元，同比增长2.38%。

    平安观点：

    毛利率受益产品结构提升，成本管控得当。公司22H1 实现毛利率22.47%，同比上升0.95pct。分品类看除烘焙类受原材料影响毛利率同比下滑，其他品类毛利率均实现增长，其中菜肴类及其他毛利率+8.30pct，主要是受益产品结构变化。22H1 销售/ 管理/ 财务费用率分别为3.14%/9.67%/-0.04%，同比下降0.19/上升1.39/下降0.48pct，实现净利率7.05%，同比上升0.63pct。公司22Q2 实现毛利率22.36%，同比上升1.50pct；销售/管理/财务费用率分别为3.07%/10.73%/-0.01%，较同期下降0.48/上升2.62/下降0.55pct；实现净利率5.67%，同比下降0.31pct。

    聚焦大单品，油条、蒸煎饺和蛋挞表现亮眼。分产品看，22H1 油炸类产品实现营收3.15 亿元（占比48.59%），同比增长3.61%，低于公司销售增幅，原因是公司进行产品结构调整，主动减少低毛利产品的销售额。传统优势产品油条的整体增幅7.37%，除百胜中国外油条产品的增幅为27.26%。蒸煮类产品实现营收1.34 亿元（占比20.58%），同比增长5.99%。

    烘焙类产品实现营收1.12 亿元（占比17.33%），同比增长13.04%，其中大单品蛋挞类增长27.89%。烘焙类是公司重点发力产品，已成功为肯德基、盒马、海底捞上新多款烘焙类产品，为下一步核心大单品的打造创造了良好的条件。菜肴类及其他产品实现营收0.85 亿元（占比13.16%），同比增长134.99%。其中蒸煎饺销售收入0.73 亿元，单品增幅为202.81%；预制菜销售收入0.12 亿元，同比增加42.23%。

    直营渠道受疫情影响，加大经销商渠道建设。22H1 直营渠道销售额相比去年同期减少约为0.12 亿元，销售占比下降6.79%至34.36%。直营渠道下滑主要是受疫情影响直营客户门店不能正常营业，其中对第一大客户的销售收入下降1760 多万，虽然其他直营客户有不同程度的增长，但难以弥补缺口。公司积极加大研发力度，服务好现有客户，同时也努力拓展新客户，预计下半年销售收入将环比有所改善。经销渠道上半年销售额同比增长27.41%，占比提升至65.64%，成为拉动公司业绩持续增长的核心动力。公司对核心经销商培育和支持的效果显著，22H1 前20 经销商的销售额为1.19 亿元，同比增幅为60.43%；前五大经销商客户销售额约6214.05 万元，同比增长51.64%；经销商数量为879 个，上半年减少89 个。

    投资建议：公司作为速冻面米制品B 端龙头，兼具确定性和成长性。根据公司2021 年中报，我们调整业绩预测，预计公司2022-2024 年的归母净利润分别为1.04 亿元（前值为1.07 亿元）、1.35 亿元（前值为1.31 亿元）、1.80 亿元（新增），EPS分别为1.20 元、1.56 元和2.07 元，对应8 月25 日收盘价的PE 分别约为40.4、31.2、23.5 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示： 1）食品安全风险：公司生产的速冻食品生产、流通环节众多，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响。2）餐饮业复苏不及预期：疫情导致消费能力与消费需求下降，对餐饮行业造成较大冲击，餐饮行业复苏仍面临较多挑战，复苏节奏存在不确定性。3）大客户风险：公司大客户占比较高，其中百胜中国及其关联方占公司的营收比例超20%，大客户的经营风险间接影响公司对大客户的销售额。4）行业竞争加剧：随着餐饮供应链市场容量不断扩大，或有其他潜在竞争者进入本行业， 存在市场竞争加剧的风险。 5）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料为面粉、食用油等大宗农产品，原材料成本约占营业成本的 75%，原材料价格波动或影响公司盈利能力。