公司业绩符合我们预期

    公司2021 年收入12.74 亿元，同增34.9%；归母净利润0.88 亿元，同增15.5%。1Q22 收入3.48 亿元，同增20.2%；归母净利润0.29 亿元，同增44.8%。疫情下公司逆势稳健增长，原料锁价+产品结构优化保障盈利能力平稳，业绩符合市场预期。

    发展趋势

    渠道+产品双轮驱动，收入稳健增长。21 年分产品看，油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其他产品收入6.6/2.2/2.6/1.3 亿元，同增26.7%/19.1%/39.2%/162.1%，大单品油条/蒸煎饺/面点收入3.5/1.4/1.2 亿元，同增34.7%/167.9%/30.0%，占比由43%提升至48%。分渠道看，直营/经销收入5.1/7.6 亿元，同增51.6%/25.4%：1）直营渠道，百胜/华莱士&海底捞/其他客户收入同增11.1%/119.0%/139.1%至2.5/1.3/1.3 亿元，大客户数由87 增至168 家；2）经销渠道，经销商净增61 家至968 家。1Q22 收入增长，主因：1）大B 端收入疫情下仍稳健同增10%，百胜收入同比持平，其他客户收入同比增速超30%，其中海底捞、华莱士收入同增50%；2）小B 端收入同比增速达30%，疫情影响下经销商客户将小B 端产品转供C 端需求，实现收入高增长。

    原料锁价+结构优化，盈利能力逆势持平。4Q21/1Q22 公司扣非归母净利率7.8%/8.2%，同比-0.6pcts/0.3pcts，盈利能力在原料价格高增下维持平稳，主因：1）To B 模式下公司大部分原料价格锁定至2022 年3-5 月，因此未受较大扰动；2）毛利端4Q21/1Q22 同比提升1.1pcts/0.5pcts 至23.6%/22.6%，其中细分品类优化下油炸/ 烘焙/ 蒸煮/ 菜肴及其他产品毛利率同比+2.66/+8.78/-4.49/+11.61pcts 。销售/ 管理/ 研发费用4Q21 同比-0.1/+1.6/+0.2pcts，1Q22 同比+0.1/+0.4/+0.2pcts，整体保持平稳。

    大客户梯次放量，做强产品领先。公司紧随连锁化+食材工业化趋势，头部客户的顶塔效应下，持续开拓包括各类连锁餐饮、盒马商超在内的大客户，先合作、再增长策略支撑大B 客户梯次贡献增长。产品端以强研发能力持续优化、推新，如公司公告出资设立“河南御知菜食品科技公司”（暂定名，股权占比85%）拓展预制菜产品，做强产品领先优势。

    盈利预测与估值

    考虑疫情影响和成本压力，我们下调22 年收入4.6%至15.84 亿元，引入23年收入20.08 亿元，下调22 归母净利润15.9%至1.08 亿元，引入23 年归母净利润1.47 亿元，对应22/23 年37.7/27.6 倍PE。考虑疫情影响收入和业绩，我们下调目标价11.76%至60.00 元/股，目标价对应22/23 年48.2/35.3倍PE，当前股价距目标价有27.66%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    疫情反复风险，原料价格波动，食品安全问题。