行业高门槛成就高盈利

    　　沿海危化品运输准入门槛高，行业供需紧平衡，企业盈利能力强。沿海液货危险品运输受到严格管制，经营企业和营运船舶均需取得液货危险品水上运输业务经营许可。市场新增运力主要来自新增造船运力，而该运力规模和指标分配每年由交通部批准。2014-2022 年，沿海省际化学品船运力年化增速3.5%，远低于运量年化增速9.2%。行业供给偏紧导致头部公司的ROE 和ROIC 都在10%以上，盈利能力较强。

    　　周期性弱，船舶价值稳定

    　　石化行业产能释放带动运输需求增长，而运力供给严格管控，所以内贸化学品船运价相对稳定。从2017 年以来的市场运价波动看，周期性较弱，波动幅度较小，稳定性较强。同时，盛航股份和兴通股份与大型石化企业建立了良好的合作关系，与货主签订COA 合同能覆盖多数运力，使公司实际运价保持稳定。稳定的运价带来较稳定的船舶盈利，使船舶价值也比较稳定。因此，船舶价值适合作为公司合理估值的锚。

    　　市值已经低于重置价值

    　　内贸化学品船具有特许经营权，账面价值可能低于重置价值。我们搜集了近一年的内外贸化学品船、油船的交易价格数据，据此对盛航股份和兴通股份的每艘船进行价值重估，比较评估价值与固定资产账面价值，计算现有船队的增值金额，确定船队和公司整体的重置价值。比较重置价值和市值，发现盛航股份的市值是重置价值的80%左右，兴通股份的市值是重置价值的100%左右，说明盛航股份市值或被低估，有向上修复的空间。

    　　下调盈利预测，维持“买入”评级

    　　盛航股份的船舶运力持续增加，但是2023 年内外贸危化品船运价下跌拖累业绩，2024 年运价有望回升。因此下调2023-2024 年的预测归母净利润至1.75、2.72 亿元（原预测2.86、3.98 亿元）；2025 年内贸化学品航运有望保持高景气，引入2025 年预测归母净利润3.45 亿元。维持“买入”评级。

    　　风险提示：化工品产量波动，国内化学品出口不及预期，危化品运输出现安全事故，燃油价格大幅上涨，测算具有主观性仅供参考。