营收稳健增长，利润端阶段性承压

    　　公司发布2025 年三季报：2025Q1-3 公司实现营业收入219.86 亿元（+11.38%，调整后，下同），归母净利润23.53 亿元（-20.51%），扣非净利润21.86 亿元（-20.56%），经营现金流净额29.25 亿元（-8.70%）。单Q3 公司实现营收71.76 亿元（+27.37%），归母净利润5.38亿元（-4.26%），扣非净利润4.89 亿元（+10.12%）。公司业绩阶段性承压，主要是流感等呼吸道疾病发病率同比降低、零售渠道阶段性调整等短期因素影响，伴随渠道建设持续深入、品牌打造持续强化，并逐步释放三家上市公司协同效能，公司业务有望稳健成长。

    　　从盈利能力来看，2025Q1-3 毛利率为53.52%（+0.84pct），归母净利率为10.70%（-4.29pct），扣非净利率为9.94%（-4.00pct）。

    　　费率方面，2025Q1-3 销售费用率为27.87%（+3.80pct），管理费用率为5.93%（+0.50pct），研发费用率为3.82%（+1.23pct），财务费用率为0.09%（+0.16pct）。

    　　CHC 业务稳固领导品牌地位，处方药业务拥抱变革激活发展潜能

    　　公司CHC 健康消费品业务努力应对呼吸道疾病发病率回落等外部环境影响，凭借较强的品牌影响力、渠道掌控力，在核心领域夯实根基。公司紧抓消费者对症对因用药趋势，陆续上市999 益气清肺颗粒、999 冰连清咽喷雾剂、999 玉屏风口服液、999 荆防颗粒等新品，全面布局产品线，赋能品类发展。胃肠品类通过线上高效品牌投放，推动“三九胃泰”品牌年轻化。

    　　公司处方药业务围绕“3+N”治疗领域，以临床价值为导向，通过自主研发与BD 转化双线并举，逐步拓展创新产品管线。集采对公司处方药业务的影响逐渐消化。国药业务主动变革，积极拥抱集采，抓住配方颗粒联采、饮片国采带来的市场机遇，配方颗粒及饮片市占率稳步提升；公司持续优化成本管理体系及供应链体系，推进全产业链价值管理，在激烈的市场竞争中争取长期优势。

    　　昆药集团、天士力协同效能，聚势同行

    　　昆药集团锚定“银发健康产业引领者”战略目标爬坡过坎、持续奋进，依据“3-4-3”整合模式，有序推进“四个重塑”，乐成改革持续深化，模式再造与渠道变革纵深推进。天士力持续推进“百日融合”工作，在“三个稳定”基础上，以“四个重塑”为实施路径，逐步明晰战略发展路径，推动与公司在创新研发、智能制造、渠道营销等领域的相互赋能。

    　　盈利预测及投资建议

    　　预计公司2025-2027 年营收分别为305.81、338.76、372.64 亿元，归母净利润分别为33.76、37.89、42.77 亿元，当前股价对应PE分别为14、13、11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　业务整合不及预期风险，集采扩面风险，市场竞争加剧风险。