中国医药健康引领者,业绩长期稳定增长。华润三九定位于华润集团旗下的自我诊疗+中药平台,与东阿阿胶、江中药业等协同打造华润旗下中医药平台。“十四五”期间在中医药相关政策的加持下,有望迎来重要转折点。华润三九也通过诸多优质中医药资源的并购整合,进一步增强中医药板块产业集中度,改善产业集中度低的困境,积极发挥中医药在治未病和康复慢病中的重要作用。

    CHC 领域的“可口可乐”,品牌和渠道价值稀缺,贡献稳定现金流。华润三九致力于成为大众医药健康产业的引领者,CHC(Consumer Health Care)健康消费品业务包含OTC、专业品牌、大健康和康复慢病业务线,目前公司已成为国内OTC 领域品牌+渠道的龙头企业,不仅拥有较高的品牌辨识度,而且产品终端药店覆盖率高,已覆盖全国超过40 万家药店,999 感冒灵颗粒现为终端零售药店引流产品。同时公司在品牌打造、渠道管理等方面均有优势。强大的品牌、渠道、销售网络,有利于公司持续提升新老产品的终端触达率和市占率。公司通过与海内外优质企业合作,积极拓展中药和大健康产品线,利用强大的渠道销售能力赋能新产品,产品盈利形成的现金流反哺公司产品线拓展。

    中药价值创造者,配方颗粒进入发展新时代。中医药政策支持布局已久,近期国家级政策集中释放。2022 年3 月国务院办公厅印发《“十四五”中医药发展规划》,目标到2025 年中医药振兴发展取得积极成效。公司处方药业务中配方颗粒近年来增速较快,公司可生产600 余种单味配方颗粒品种,在广东、安徽、四川等地已经建成配方颗粒生产基地,并打造全产业链的运营模式,加快国家标准与地方标准的申报工作。随着配方颗粒试点结束,配方颗粒市场空间有望进一步打开,公司作为最早的6 家试点企业之一,具有先发优势。

    激励方案设置多维考核标准,彰显公司发展信心。2021 年底发布股权激励,公司层面考核指标包含成长类、回报类和经营质量类,分别选取了扣非归母净利润的复合增长率、扣非后净资产收益率和总资产收益率这三项指标。公司盈利层面,以2020 年为基准,2022-2024 年归母扣非净利润年复合增长率均不低于10.0%,且不低于同行业平均水平或对标企业75 分位水平。

    投资建议:公司核心产品销量的稳步提升,产品线不断丰富,预计2022-2024 年公司业务营业收入达到177.8/206.4/237.4 亿元。我们选取6 家中药OTC 企业作为可比公司,2022/2023/2024 年PE 均值为19/16/14 倍。公司作为国内CHC 龙头企业,品牌优势明显,随着产品结构优化升级,2022-2024 年EPS 分别为2.47/2.86/3.32 元/股,PE 分别为17/14/12 倍,估值水平与可比公司PE 均值相当,考虑到公司具有明显的平台和品牌价值,未来业绩具有成长性,首次覆盖,给予“推荐”评级。

    风险提示:产品销售不及预期;政策性风险;监管风险。