长协价下调业绩承压，稳增长政策或提振焦煤价格，维持“买入”评级

    公司发布三季报，2023 年前三季度公司实现营业收入407.0 亿元，同比-16%，归母净利润56.4 亿元，同比-39.7%，扣非后归母净利润为56.7 亿元，同比-31.5%，其中Q3 实现营业收入131.4 亿元，同比-16.7%，环比+2.6%；实现归母净利润11.2 亿元，同比-61.9%，环比-45.2%。考虑到2023 年上半年煤价处于下行趋势，下半年焦煤价格已企稳反弹，但预计全年煤价仍将同比有一定下滑，同时长协价调整相较于市场价有一定滞后性。我们下调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年实现归母净利润70.6/81.0/84.5 亿元（前值85.1/96.0/96.6 亿元），同比-34.2%/+14.8%/+4.3%；对应EPS 分别为1.24/1.43/1.49 元，对应当前股价PE为6.9/6.0/5.7 倍。炼焦煤国内新增产能有限，下游地产需求有望改善，炼焦煤价格已出现反弹，维持“买入”评级。

    　　长协价下调拖累煤炭板块，电力业务业绩改善煤炭业务：2023 年在进口煤大超预期及经济复苏程度有限下，煤价出现一定程度下行。2023 年三季度公司销售毛利率为34.88%，环比下滑6.39 个百分点，主要由于长协价调整相对滞后，公司6 月初将炼焦煤长协价整体下调约400 元/吨且三季度按照下调后长协价执行，叠加公司长协比例较高导致盈利能力有所承压。非煤业务：受益于煤价下行，电力板块盈利改善，2023H1 公司电力热力实现35.37 亿元，同比+7.99%，毛利率为0.99%，同比增加9.51 个百分点。考虑到三季度动力煤均价环比二季度继续回落，预计公司电力业务三季度盈利能力进一步改善。

    　　稳增长强政策提振焦煤需求，长协上调改善吨煤售价稳增长政策下焦煤受益：中央政治局会议反映政策层面稳增长意图超预期，多方向布局尤其是对地产支持政策超预期，如没再重申“房住不炒”、“减免房产交易的各种税费”、“降低首套房首付比、落实认房不认贷”等，后续有望对地产新开工带来边际改善，同时增发国债1 万亿主要投向灾后重建，有利于从基建层面带动钢材需求改善，利多焦煤。双焦价格有望维持高位，长协价上调改善吨煤售价：

    　　在安监力度升级背景下焦煤开工率难以明显上升，自二季度末开始下游钢厂补库、焦企去库幅度较大，而钢厂焦炭库存并没有增加，说明钢厂对焦炭实际需求有所增加，双焦价格反弹幅度明显。截止至2023 年10 月25 日山西主焦煤市场价反弹至2200 元/吨，较Q2 低点1450 元/吨上涨51.7%，较Q3 均价也已反弹17.8%；焦炭现货价格反弹至2200 元/吨，较Q2 低点1800 元/吨上涨+22.2%，较Q3 均价也已反弹9.8%。四季度公司长协价根据煤种不同分别上调100-200 元/吨不等，有利于改善吨煤售价。

    　　风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；产量释放不及预期。