事件:

    　　10 月26 日，山西焦煤发布2023 三季度报告：2023 年前三季度公司实现营业收入407.0 亿元，同比下降16.0%，归属于上市公司股东净利润56.4 亿元，同比下降39.7%，扣非后归属于上市公司股东净利润56.7 亿元，同比下降31.5%。基本每股收益为1.03 元，同比下降43.3%。加权平均ROE 为15.5%，同比下降19.0 个百分点。

    　　分季度看，2023 年第三季度，公司实现营业收入131.4 亿元，同比减少-16.7%，环比增加2.6%，考虑到公司长协价环比下降，营收环比提升可能由销量增加导致；实现归属于上市公司股东净利润11.2 亿元，同比减少61.9%，环比下降45.2%，业绩环比下滑主要系长协煤价下跌、营业成本（+10.3 亿元）以及管理费用（+2.2 亿元）上涨导致；实现扣非后归母净利润11.3 亿元，同比减少56.8%，环比下降45.2%。

    　　投资要点:

    　　业绩环比下滑主要系长协煤价回调导致。今年三季度煤价环比出现下滑，虽然太原古交2 号焦煤2023 三季度均价环比上涨13%（1994元/吨，环比+230 元/吨），但公司长协占比高，而长协价格在三季度出现较为明显的回落，新华山西焦煤长协指数Q3 均值为1389 点，环比下降16%（环比下降256 点），由此拖累公司盈利。然而当前焦煤价格已经企稳回升，截至10 月24 日，新华山西焦煤长协指数Q4 均价实现1546 点，环比上涨11.3%，太原古交2 号焦煤Q4 均价也上涨至2270 元/吨（截至10 月20 日，环比+13.9%），四季度煤炭业务盈利或将显著改善。

    　　四季度焦煤价格仍有较强支撑。（1）海外煤价、竞品动力煤价格维持高位。截至10 月19 日，峰景矿硬焦煤价格为359.65 美元/吨，折合国内价格约3110 元/吨，而京唐港山西产主焦煤库提价（含税）为2480 元/吨（截至10 月20 日），海内外价格倒挂现象仍然显著。

    　　此外，近期竞品动力煤港口价格也维持在千元的相对高位水平，一定程度支撑焦煤价格；（2）下游高产量+低库存。下游铁水产量虽从高位略有回调，截至2023 年10 月20 日，全国247 家日均铁水产量为242.37 万吨，但仍维持在240 万吨以上水平，且当前钢厂焦煤库存也处历史低位；（3）万亿国债刺激基建，利好焦煤需求。10 月24 日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023 年中央预算调整　　方案的决议，明确中央财政将在今年四季度增发2023 年国债1 万亿元，此次国债将作为特别国债管理，由此2023 年全国财政赤字由3.88 万亿元增加到4.88 万亿元，中央财政赤字由3.16 万亿元增加到4.16 万亿元，预计财政赤字率由3%提高到3.8%左右。资金主要用于支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，会形成具体施工项目、创造具体实物量，有利于拉动钢材、建材等方面的需求，利好焦煤（下游基本都是钢铁）。

    　　盈利预测与估值：考虑到Q3 焦煤长协价格下降明显，我们下调盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为70.66/74.30/76.90 亿元（前值为83.20/87.13/90.07 亿元），同比-34%/+5%/+4%；EPS 分别为1.24/1.31/1.35 元，对应当前股价PE 为6.87/6.53/6.31 倍。考虑到公司焦煤销售采取稳健的长协机制，且当前焦煤长协价格已企稳回升，市场价维持高位，预计四季度盈利环比改善，且公司分红比例高（2022 年分红比例为63.5%），投资价值明显，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；政策调控力度超预期风险；焦煤原料价格波动风险等。