投资要点

    　　事件：山西焦煤发布2023 年半年报。2023 上半年，公司实现营业收入275.60 亿元，同比-15.70%；归母净利润45.17 亿元，同比-29.43%。2023 年二季度实现营业收入128.08 亿元，同比-25.10%，环比-13.18%；归母净利润20.47 亿元，同比-43.49%，环比-17.11%。对此，我们点评如下：

    　　受累于煤价下行压力，煤炭业务收紧但仍存张力。2023H1,公司煤炭业务实现营业收入171.66 亿元，同比-19.72%。今年上半年山西京唐港主焦煤均价同比-26.91%，板块业绩随煤价同步调整。上半年，公司控股子公司晋兴能源实现归母净利润17.96 亿元，比上年同期减少15.39 亿元，减幅46.14%，受影响明显。然而，上半年煤炭分部实现营业成本59.49 亿元，同比-1.33%，毛利率65.34%，同比-6.46 个百分点。煤炭分部毛利率仍然维持较好水平，板块具有相当韧性。

    　　电力热力增厚公司抗风险能力，焦化业务盈亏基本平衡。电力热力：2023 年H1，公司该业务实现营业收入35.37 亿元，同比+7.99%；营业成本35.02 亿元，同比-1.22%，毛利率0.99%，同比+9.23 个百分点。公司电力板块积极适应电力市场化改革，优化发电生产组织效率，实施市场化电力交易模式，实现收入和成本的双向改善。焦炭：

    　　2023 年H1，公司该业务实现营业收入52.18 亿元，同比-18.32%；营业成本52.22 亿元，同比-15.78%；毛利率-0.07%，同比-3.01 个百分点；业务基本处于盈亏平衡的状态。

    　　资产注入拓宽成长空间，资本结构持续优化。上半年，新控股子公司华晋焦煤实现归母净利润6.5 亿元（持有51%股权），完成2023 年归母净利润13.66 亿元业绩承诺的47.58%，在市场持续震荡下，业绩兑现步伐相当稳健。同时，公司为支付交易对价而发行的定增募资项目（43.73 亿元），扩大公司总资产和净资产规模，有效降低财务费用，报告期内财务费用3.98 亿元，同比下降31.13%，资产负债率52.06%，同比下降3.23 个百分点。同时报告期内流动比率与速动比率分别为1.05 和0.94，高于去年同期的0.89 和0.72，公司偿债能力得到明显强化，资本顺畅运作提振未来发展信心。

    　　投资策略：国家近期出台的一系列政策强化稳增长，呵护需求端的信心，叠加进口煤高增长难以为继的趋势，炼焦煤的供需格局有望得到改善，焦煤中长期价格有一定支撑。同时，随着优质煤矿不断注入，公司煤矿产能盈利规模将进一步提升。此外，公司连续两年维持高分红，投资价值彰显。据此，我们调整了盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为84.16/97.29/100.60 亿元，同比-21.5%/15.6%/3.4%，对应EPS 为1.48/1.71/1.77 元，对应8 月9 日收盘价PE 分别为5.7/5.0/4.8 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动、煤价大幅变动、焦煤进口超预期、资产注入不及预期等。