事件：4 月24 日，公司发布22 年报及23 年一季报，公司22 年实现营业收入651.8 亿元，同比+20.3%（调整口径后），归母净利润107.2 亿元，同比+110.2%（调整口径后）。公司23 年一季度实现营业收入147.5 亿元，同比-5.4%（调整口径后），归母净利润24.7 亿元，同比-11.1%（调整口径后）。

    22 年焦煤价格高位运行，公司营收及归母净利润均创新高水平。22 年中价新华焦煤长协价格指数年度均价同比增长46%，现货指数年均价同比增长38%，山西吕梁主焦煤市场价年均价同比增长18%，焦煤现货及长协指数高位运行带动公司2022 年营业收入、归母净利润创历史新高水平。

    23Q1 焦煤价格与22Q4 基本持平，公司23Q1 归母净利润环比小幅增长。23Q1焦煤长协指数环比22Q4 基本持平，23Q1 公司归母净利润为24.7 亿元，环比+1.82%，同比-11.1%（调整口径后）；扣非后归母净利润24.9 亿元，环比+136.04%，同比-14.73%（调整口径后），环比高增长主要由于2022Q4 收购华晋焦煤股权产生了12.4 亿元非经常性损益。

    钢铁产量高企支撑公司售价。23Q1 高炉产能利用率逐步攀升至同期最高水平，钢铁产量高位运行有望带动焦煤需求持续向好；而供给端受到新增产能不足以及环保、安全生产要求等多重因素的影响，国内焦煤供给增量有限，进口端受政策、价格波动的影响，不确定性较强，预计23 年焦煤供需偏紧的局势难以扭转，焦煤价格有望维持高位运行。同时，公司煤炭销售以长协为主，占比超过80%，执行季度调价，有利于公司平抑煤价波动对业绩的影响。

    公司已完成对华晋焦煤资产的收购，未来仍有煤矿资产注入预期。公司20 年完成了焦煤集团水峪煤业以及腾晖煤业的收购，产能由3260 万吨提升至3780 万吨，权益产能从2796 万吨增加至3257 万吨；22 年12 月，公司完成对华晋焦煤的收购，并纳入合并报表范围，产能提升至4890 万吨，权益产能提升至3770万吨。山西焦煤集团现有151 座煤矿，规划产能2.48 亿吨/年，除去山煤国际（3660 万吨/年）、山西焦煤股份公司（4890 万吨/年）的产能外仍有超过1.6亿吨/年的产能未来可能注入上市公司，公司产量外延增长可期。

    盈利预测、估值与评级：我们预计23 年焦煤供需仍偏紧，价格中枢小幅下移但仍维持高位，公司22 年归母净利润为107.2 亿元，考虑23 年焦煤价格中枢可能小幅下移，我们下调23-24 年归母净利润预测9%、4%至120.6、127.5 亿元，对应EPS 分别为2.32、2.45 元，对应ROE 分别为26.1%、23.9%，新增2025年归母净利润预测130.4 亿元，对应EPS 为2.51 元，当前股价对应23 年PE处于历史低位水平，且公司未来仍有资产注入的预期，维持“增持”评级。

    风险提示：钢材需求大幅回落；焦煤进口超预期增长。