投资要点

    事件：山西焦煤发布 2022年度三季报。2022年前三季度，公司实现营业收入 411.8亿元，同比增长38.68%；实现归母净利润83.0 亿元，同比增长161.37%。第三季度，公司单季度实现营收134.7 亿元，同比增长28.67%，环比减少6.71%；实现归母净利润26.03 亿元，同比增长111.58%，环比减少19.61%。对此我们点评如下：

    毛利率同比提升，负债率、现金流均有改善。煤价：2022 年第三季度，中价山西焦煤长协指数季度均值1767.5 点，同比增长48.9%，环比增长1.5%。受益焦煤价格同比增长，公司煤炭业务盈利能力同比大幅提升。受此影响，公司前三季度经营性现金流量净额84.80 亿元，同比增长22.2%。据深交所互动平台披露，公司四季度长协保持平稳，在焦煤市场价格波动时，预计企业利润所有保障。成本方面：公司前三季度营业总成本294.56 亿元，同比增长17.11%。22Q3 单季度毛利率27.07%，同比增长10.02 个百分点，环比下降5.15 个百分点。公司持续偿还债务，截至三季度末公司资产负债率为53.4%，同比减少9.37 个百分点。

    集团资产拟注入，产能有望上台阶。公司于10 月中期发布关于购买华晋焦煤的交易书草案，拟通过发行股份及支付现金购买华晋焦煤51%股权，及明珠煤业49%股权，交易价格分别为73.11 亿元、6.16 亿元，股票支付比例为85%。标的资产下属沙曲一矿、二矿、吉宁矿及明珠矿共四个煤矿，产能分别为450、270、300、90 万吨/年，平均达产率为77.48%，均具备持续生产能力。2021 年，华晋焦煤、明珠煤业分别实现营收88.85 亿和6.99 亿元，分别实现净利润24.52 亿元、2.84 亿元。在深化供给侧改革、提高能源发展质量的背景下，焦煤集团通过资产证券化方式推动旗下优质煤炭资产整合。公司通过本次交易可提升资产规模，增厚营业利润，实现产能与业绩的双提升。

    投资策略：维持“审慎增持”评级。在煤价提升的阶段，公司煤炭主业运营稳健，成本控制能力优异，煤炭产品毛利提升明显，盈利能力突出。随着后续新资产注入的完成，公司将进一步巩固其国内焦煤龙头的地位。据此，我们上调了盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为100.57/100.94/109.88 亿元，同比增速分别为141.4%/0.4%/8.9%，对应11 月7 日收盘价的PE 分别为5.0/5.0/4.5 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：经济增长失速、产业政策风险、煤价下行、资产注入不及预期、监管趋严等。