公司2021 年一季度业绩向好。在山西国企改革过程中，控股股东对上市平台定位明确，有望为上市公司开启新的成长空间。公司近两年盈利相对平稳，自集团新收购的矿井有望显著增厚利润，叠加集团资产证券化预期下公司的成长性，维持公司“买入”评级。

    　　2020 年净利润小幅下滑，2021 年Q1 业绩超出预期。公司2020 年营业收入/净利润分别为337.57/19.56 亿元（同比分别变动-6.25%/-7.54%），EPS 为0.4775 元，符合预期。利润分配预案为每股派现0.1 元，与去年每股分红金额保持一致，现金股利支付率约为20.94%，较2019 年现金分红率略有提升。2021年Q1 营业收入/净利润分别为92.59/9.10 亿元（同比份额分别变动+19.42%/+49.35%），扣非后净利润同比增速超过50%，业绩超出我们预期。主要是煤价推动以及期间费用率大幅下降。

    　　2020 年成本增速明显，煤炭毛利率显著下降，主要是销售费用转入成本项。公司2020 年原煤产量/商品煤销量分别为3554/2838 万吨（同比+3.66%/-1.73%）。

    　　分煤种看，精煤中销量下滑最多的依然是气精煤，同比降幅超过10%，肥精煤销售也略降至353 万吨（同比-3.29%）。焦精煤销量521 万吨（同比+18.95%），主要来自于集团新收购两座矿井的贡献。公司煤炭销售均价624.74 元/吨（同比-8.32%），肥煤（同比-5.68%）、焦精煤（同比-10.95%）、瘦精煤（-9.62%）均价均有显著下降；销售成本为347.17 元/吨，（同比+15.76%）。煤炭业务毛利率44.43%（同比-16.49pcts）。公司供电供热以及焦炭业务毛利率分别为5.09%/5.86%，其中电力业务盈利有一定提升。公司整体销售费用同比下降近19 亿元，主要是运费及港口运杂费转入营业成本项，抵消了毛利率下滑的影响。

    　　公司2021 年业绩增长前景明确。2021 年Q1 公司业绩增速加快，煤价上涨带动毛利总额同比增加5.9 亿元，四项期间费用率同比减少5.6pcts，显示出成本费用控制的效果。公司去年底自集团收购两座矿井，2020 年已完成并表，但2021～2022 年业绩承诺大幅增加至8.74 亿元，对应权益净利润也接近8 亿元，或有效提升2021 年业绩。此外，公司控股股东作为全国焦煤龙头企业，煤炭产量超过上市公司2.63 倍（按照2019 年公告数据计算），若集团资产全部证券化，上市公司成长性或将充分受益。

    　　风险因素：成本波动加大、煤价后续转弱，影响公司业绩增长。集团资产证券化节奏低于预期。

    　　投资建议：考虑到目前煤价预期以及公司成本费用控制情况，我们上调公司2021~2022 年EPS 预测至0.75/0.64 元（原预测0.67/0.71 元），给予2023年EPS 预测0.74 元。当前价5.70 元，对应2021~2023 年P/E 分别为8/9/8x。

    　　按照板块历史长期估值水平，2021 年P/E10x，对应目标价7.50 元，维持“买入”评级。