2011 年公司营业收入为18.09 亿元，同比增长53.74%；毛利率为21.07%，同比提升0.16 个百分点；销售费用率为2.85%，同比下降1.33 个百分点；

    管理费用率为4.41%，同比下降0.53 个百分点；归属母公司净利润为1.67亿元，同比增长117.66%；实现基本每股收益0.30 元（全面摊薄）。2011年利润分配方案为每10 股派现0.33 元（含税）。

    羊绒制成品下游市场拓展顺利，市场份额提升。2011 年尽管全球经济增长乏力，整体羊绒制品出口市场遭遇下滑，但由于公司原料优势明显、下游市场拓展加速跑马圈地，纱线和服装制品的销售收入仍然强劲增长64.49%、58.45%，其中纱线的市场占有率明显提升，达到香港市场第二。

    盈利方面，纱线和服装的毛利率分别为25.75%、26.06%，提升了5.11、8.33 个百分点，主要得益于羊绒价格上涨背景下产品价格提升。

    羊绒初加工产品销量增长较快，但毛利率有所下滑。公司的原料公司初加工项目建成后加大了原料的采购力度和销售，同时下游需求增长后公司由于无毛绒加工产能有限将产品出售给产业园区其他企业加工，因此水洗绒的销量大幅增长175.79%。但水洗绒的毛利率下滑了8.67 个百分点至14.71%，主要是因为2010 年的原料成本较低、毛利率相对较高。

    存货大幅增长主要系增加原料储备及价格上涨。2011 年末公司存货较年初增长73.92%至20.54 亿元，超过了公司的营业收入，体现羊绒制品的奢侈品属性及羊绒行业资金密集型的特征。由于原料价格上涨（2011 年无毛绒价格累计上涨30.70%）及公司战略性的增加原料采购力度，公司存货上涨较快，同时经营性现金流为净流出6.14 亿元，资金周转能力下降。目前公司的资金来源主要是自身积累和负债，负债率高达75%以上，预计今年实行配股后公司的财务状况将更加稳健。

    风险提示：资金链趋紧影响经营；人民币汇率波动。

    盈利预测：我们预计，公司2012-2014 年的EPS 分别为0.44、0.62、0.73元，维持“增持”的投资评级。