投资要点：

    公告：公司公告2022 年三季报。报告期内，营业收入528 亿元，yoy +14%；归母净利润15.46 亿元，yoy +14%。其中，Q3 单季度，营业收入179 亿元，yoy +1.27%，归母净利润5.92 亿元，yoy +8.10%。业绩符合市场预期。

    Q3 单季度收入增速有波折，不改服务器整体回暖趋势。Q3 收入增速平淡，预计为外部环境扰动。2022 年随互联网业务正常化，整体需求边际改善，但仍较平淡。考虑2022 年，服务器零部件供应趋于正常化，且浪潮信息备货充足，互联网/金融行业需求均回暖，叠加“东数西算”催化，服务器整体需求回暖已确定，服务器需求短期有波折，但不改回暖趋势。

    回暖趋势，也在CPU 硬件周期佐证。Intel 新平台EagleStream 产品预计2023 开始实现供货。预计EagleStream 有三个升级点，1）DDR4 升级到DDR5；2）PCle4.0 升级到PCle5.0；3）常规的核心数，主频，规格的升级。三大升级将推动行业需求上扬，佐证行业回暖趋势。

    前三季度毛利率达到12.02%（2021 全年为11.44%），毛利率进入稳定改善期。考虑2021Q4 成本确认会计政策变更影响，前三季度毛利率与2021 全年对比更具意义。前三季度，整体毛利率高于2021 全年水平，已经验证公司对下游议价能力有所提升，毛利率进入稳定改善期。

    费用控制成效明显，三大费用整体微增。前三季度，销售费用yoy +2%, 主要是销售人员增加较少，且疫情影响下，线下销售活动减少；管理费用yoy +1%，主要是期权费用减少；研发费用yoy +4%，研发投入全额费用化。此外，2021Q4 之后，部分直接费用计入成本，对销售费用、研发费用减少也有影响。

    Q3 单季度，经营性净现金流40 亿元（Q2 为46 亿元），主要是备货所致。2021 年，全球服务器零部件供应紧张，服务器价格随零部件上涨，公司21Q4-22Q1 积极备货，影响经营性现金流。22Q2-22Q3，公司已经实现连续两个季度经营性现金流净流入。报告期末，存货169 亿元，较22H1 末218 亿元已经大幅回落，但仍处于高位。

    维持“买入”评级。维持盈利预测，预计2022-2024 年，公司收入为765、852、975 亿元，公司净利润为25.32、29.31、34.38 亿元，对应PE 为12X、11X、9X。

    风险提示：互联网需求因行业政策大幅萎缩；外部环境影响供应链稳定。