核心观点：

    　　公司发布22 年半年报：上半年实现营收348.5 亿元，同增22.05%；实现归母净利9.5 亿元，同增18.81%；实现扣非归母净利8.4 亿元，同增18.36%；整体符合市场预期。

    　　规模效应下控费效果显著，利息费用影响短期净利表现。22H1 公司销售费用率与管理费用（含研发费用）率分别为2.27%、5.25%，较21H1降低0.99pct、1.82pct，规模效应下控费能力提升逻辑持续得到印证。

    　　22H1 财务费用为4.5 亿元，较21H1 增加5.89 亿元，主要在于债务融资致利息增加以及人民币贬值带来汇兑损失。

    　　22Q2 实现营收176 亿元，同增4.0%；实现归母净利6.2 亿元，同增10.4%。Q2 增速表现较弱，我们认为主要原因在于宏观经济承压及政府对互联网行业监管态度未明显转向背景下，部分头部互联网厂商短期在基础设施领域的采购相对谨慎；但考虑到云计算等计算密集型业务仍保持稳健增长且边缘计算等新需求场景渐趋成熟，在互联网采购周期缩短预期下，Q2-Q4 的IT 基础设施投入或将呈现前低后高态势。

    　　现金流环比改善明显，预计Q3 将有进一步好转。22H1 经营性净现金为-107 亿元，较21H1 的-24 亿元下降较多，主要原因在于：1.为应对上游产能紧张与涨价趋势，公司集中采购大量元器件，Q2 末存货余额同比大幅提升；2. 发货节奏波动导致的付款与回款周期错配尚未完全修复。22Q2 单季公司经营性净现金为46 亿元，环比改善明显，随着Q3 元器件采购放缓以及货款持续回流，预计现金流将进一步好转，同时短债余额亦有望快速下降。

    　　盈利预测与投资建议。预计22-24 年EPS 为1.58 元、1.91 元、2.33元/股。给予公司22 年25 倍PE，合理价值39.55 元/股，“买入”评级。

    　　风险提示。外部环境变化对下游资本开支形成短期扰动；竞争对手市场策略的不确定性；芯片等核心元器件供需格局的不确定性。