关注下游需求恢复情况，维持“买入”评级

    公司发布中报，22H1 收入348.50 亿元，同22.0%，归母净利9.54 亿元，同增18.8%，扣非归母净利8.36 亿元，同增18.4%（我们此前预期2022年收入/利润为804.15/25.70 亿元，按21 年半年度收入/利润占比推算，预计22H1 收入/利润为342.48/10.31 亿元）；22Q2 单季收入175.73 亿元，同增4.0%，归母净利6.20 亿元，同增10.4%，扣非归母净利5.75 亿元，同增12.8%。22H1 利润增速慢于收入，主要由于财务费用4.52 亿元，去年同期-1.36 亿元。我们预计2022-2024 年EPS 为1.76/2.19/2.76 元，可比公司平均22E 19.7x PE(Wind)，给予2022E 19.7x PE，对应目标价34.54元(按新股本折算前值：37.83 元)，维持“买入”评级。

    互联网大厂业务有望逐步稳定，公司或受益于需求逐步恢复21Q1-22Q2 公司单季度收入同比增速分别为4%/-11%/16%/19%/48%/4%，22Q2 同比增速有所下滑，我们认为与22H1 国内互联网大厂需求下滑有关。

    21Q1-22Q1 BAT 合计资本开支同比分别为3%/-8%/5%/65%/21%，22Q2AT 合计资本开支同比-26%，国内互联网大厂资本开支22Q2 或持续下滑。

    我们认为随着互联网大厂逐步进入业务稳定期，下游需求有望逐步恢复。

    22H1 公司发布全栈液冷产品，并实现了业界首次冷板式液冷整机柜的大批量交付，公司与京东云联合推出液冷整机柜服务器，已在京东云数据中心实现规模化部署。我们认为公司有望受益于互联网大厂需求逐步恢复。

    运营效率持续提升，盈利能力增强

    22H1 公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为2.3%/1.4%/3.9%， 同比-1.0/-0.4/-1.4pct，运营效率持续提升。22H1 财务费用4.52 亿元，去年同期为-1.36 亿元，主要由于22H1 利息费用2.84 亿元，去年同期0.44 亿元。

    单季度角度看，20Q2/21Q2/22Q2 单季度归母净利率分别为1.4%、3.3%、3.5%，且22Q2 单季度归母净利率为近五年来第二高，22H1 归母净利率2.7%，维持在较高水平，体现公司运营效率的持续提升。我们认为随着公司运营效率持续提升，盈利能力有望进一步增强。

    服务器国内龙头地位稳固，或受益于需求恢复+运营效率提升据IDC，22Q1 公司服务器全球出货量市占率10.4%，位居第二，国内市占率36.4%，保持第一，国内龙头地位稳固。有望受益于下游需求恢复以及运营效率提升。维持盈利预测，预计2022-2024 年收入804.15/956.83/1129.37亿元，归母净利润为25.70/32.07/40.34 亿元。

    风险提示：服务器下游需求不及预期风险；市场竞争加剧。