事件：银泰黄金发布2023 年年报。报告期内，公司实现营业收入81.06 亿元，同比降3.29%，实现归母净利润14.24 亿元，同比增26.79%，实现扣非归母净利润14.11 亿元，同比增37.21%。单季度来看，2023 年Q4，公司实现营业收入10.11 亿元，同比降48.15%，环比降59.94%，实现归母净利润3.06 亿元，同比增58.29%，环比降20.27%，季节性产销淡季使公司Q4 盈利环比略有回落，但同比维持高增。

    　　报告期内，主营产品量价齐升，推动公司业绩增长。

    　　从量方面来看，报告期内，公司合质金产量7.01 吨（yoy-0.71%），销量7.34 吨（ yoy+6.53% ）； 矿产银产量193.00 吨（ yoy+1.18% ）， 销量194.63 吨（yoy+7.61%），铅精矿产量9,494.45 吨（yoy-19.44%），销量9,475.61 吨（yoy-15.77% ）； 锌精矿产量16,502.17 吨（ yoy-6.73% ）， 销量17,837.76 吨（yoy+17.96%）。2023 年，公司在保障三级矿量平衡基础上，内部挖潜，提高设备运转率，提高年处理矿量，其中青海大柴旦与玉龙矿业选矿量同比增26.59%与7.93%。

    　　从价方面来看，2023 年，SHFE 黄金均价为450.35 元/克（yoy+14.71%），SHFE白银均价为5,578.50 元/千克（yoy+17.67%），SHFE 铅均价15,768.57 元/吨（yoy+3.08%），SHFE 锌均价为21,488.16 元/吨（yoy-13.74%）。

    　　从成本方面来看，报告期内，公司合并摊销后的矿产金单位成本为176.42 元/克（yoy+5.30%），矿产银成本为2.34 元/克（yoy+27.87%），铅精粉成本为8,022.34元/吨（yoy+18.14%），锌精粉成本为7,777.03 元/吨（yoy-8.76%）。

    　　期间费用率有所抬升。2023 年公司期间费用率为4.69%，较去年同期增加0.49pcts，具体来看：1）由于仓储费同比降79.83%至0.002 亿元，销售费用同比下降26.66%至0.02 亿元，销售费用率由0.04%→0.03%，下降0.01pcts；2）由于职工薪酬同比增18.66%至1.89 亿元，管理费用同比增加17.79%至3.66 亿元，管理费用率由3.71%→4.52%，增加0.81pcts；3）公司2023 年财务费用共计0.05 亿元，同比降85.87%，财务费用率由0.46%→0.07%，减少0.39pcts。

    　　拟收购Osino 公司100%股权，布局纳米比亚金矿，打开未来增长空间。2024 年2月，公司公告拟以3.68 亿加元收购Osino 公司100%股权，其核心资产为纳米比亚Twin Hills 金矿采矿权，拥有黄金资源量99.21 吨，平均品位1.09 克/吨，储量66.86吨，品位1.04 克/吨；另外，Osino 公司还拥有Ondundu 金矿探矿权，拥有黄金资源量27.99 吨，品位1.13 克/吨。根据公告披露，该项目在2024 年7 月启动项目建设，并于2026 年投产，预计平均年产黄金约5.04 吨，全维持成本为1011 美元/盎司。完　　成交易后，公司黄金资源量以及盈利能力或将进一步提升。

    　　重点项目持续推进，战略规划不断落地。

    　　1）青海大柴旦：截至2023 年报披露日，青龙沟金矿的采矿权证，细晶沟金矿（新立）采矿权已经完成审查，“探转采”完成后，细晶沟金矿、青龙沟金矿的矿石处理能力将分别为60 万吨/年、80 万吨/年。

    　　2）黑河洛克：公司已收购黑河洛兑现有采矿权周边的探矿权，黄金资源接续工作稳步进行。

    　　3）华盛金矿：资源评审备案有序推进，地表开采完成后，预计金矿深部或具备较强增储潜力。截至2023 年底，华盛金矿拥有黄金资源量146.66 吨，品位3.22 克/吨，储量78.67 吨，品位3.62 克/吨。

    　　贵金属上行趋势不变。中期看随着居民超额储蓄的消耗及高利率的维持，美国经济周期性回落难以避免，而随着去全球化的进一步演绎，央行购金将推升金价到新高度。随着金价β行情的展开，公司作为板块内高成长性的标的有望充分受益。

    　　盈利预测及投资建议：我们假设公司黄金产量为8.5/12.5/15.0 吨，上调2024-2026 年金价假设为510/520/530 元/ 克， 预计公司2024-2026 年实现归母净利润为18.30/24.98/28.95 亿元（之前预计2024-2025 年归母净利润为17.09/19.83 亿元），目前股价18.34 元，对应PE 分别为28/20/18X，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济政策波动风险、项目建设不及预期风险、金属价格波动超预期风险、生产安全检查力度超预期风险、收购进度不及预期风险、研报使用信息更新不及时风险等。