定位成长型国际黄金矿业公司，产储战略规划目标清晰

    银泰黄金聚焦“以黄金为主的高质量矿山投资运营商”战略定位，具备较强的成长潜力。2013 年公司收购内蒙古玉龙矿业。2016 年公司联合其他股东设立上海盛蔚平台公司，成功收购加拿大黄金生产勘探商埃尔拉多位于中国境内的黄金矿山资源，包括黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦。2021 年，公司收购芒市华盛金矿60%股份。2023 年，山东黄金正式入主，银泰转型国企。

    　　公司战略规划目标剑指三年矿产金产量翻番至15 吨，七年升至28吨。11 月14 日公司发布发展战略规划纲要，产储量规划目标清晰。

    　　公司两年规划目标为十四五末矿产金产量12 吨，金资源量及储量达到240 吨。三年规划目标为2026 年末矿产金产量15 吨，金资源量及储量达到300 吨。五年规划目标为2028 年末矿产金产量22 吨，金资源量及储量达到500 吨。七年规划目标为十五五末矿产金产量28 吨，金资源量及储量达到600 吨以上。

    　　金矿为主铅锌银兼具，资源禀赋优异

    　　公司拥有4 座金矿矿山和1 座铅锌银多金属矿山，产品以合质金为主，兼具铅锌银等多种金属粉。目前公司共拥有5 个矿山企业，分别为玉龙矿业、黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦和华盛金矿。2022年公司合质金产量7.06 吨，销量6.89 吨；矿产品银产量190.74 吨，销量180.86 吨。

    　　截至2022 年末，公司黄金资源量173.9 吨，银金属量6,921.2 吨，铅锌金属量166.71 万吨，铜金属量6.35 万吨。据公司发展战略规划纲要，公司将在中长期通过外延性增长重点布局海内外推动目标达成，以价值创造和投资回报为中心，充分发挥国际化基因和灵活的体制优势。公司将整合周边矿产资源“规模发展”，以现有矿山周边资源为主，内生外延，放大东北、西南区域等的整合并购，将投资并购“扩张发展”，重点布局海外重要成矿带，实现体量、规模扩张和可持续发展。

    　　山东黄金入主，赋予公司成长新动能

    　　2023 年7 月，山东黄金正式入主银泰黄金，持股比例23.1%。山东黄金成为银泰黄金的控股股东，山东省国资委成为公司的实际控制人。

    　　2023 年11 月，山金拟继续以集中竞价交易方式增持银泰黄金，彰显对银泰价值认可。

    　　山东黄金入主银泰黄金有助于两个上市公司之间实现优势互补，在黄金生产、冶炼、贸易等领域实现产业协同与区域协同。银泰黄金秉承国际矿业公司的先进生产管理理念和经验，矿山数字化、安全环保管理水平均处在国内领先位置。山金入主后，国资将助力公司发挥原有优势，实现1+1>2 的效果。

    　　美联储加息渐止，持续看好金价中枢上移

    　　美联储11 月会议按兵不动，美联储加息周期基本结束，政策利率的顶点基本显现。复盘过往美联储加息结束至开始降息阶段，黄金价格往往上涨，而美债名义利率往往下降。10 年期美债实际利率仍在历史高位附近，实际利率具有较大的下行空间，为金价赋予上涨弹性。

    　　另外，巴以冲突等地缘政治不确定性仍处在较高水平推升黄金避险溢价，央行购金行为持续积极，我们持续看好黄金价格中枢上移。

    　　投资建议：

    　　我们预计2023/2024/2025 年公司将实现营业收入分别为93.3 亿元、108.3 亿元、116.2 亿元，实现净利润分别为15.4 亿元、18.5 亿元、19.6 亿元，对应 EPS 分别为0.55、0.67、0.71 元/股，目前股价对应PE 为25.3、21.0、19.8 倍。我们选取同行业黄金企业进行估值对比，给予2023 年30 倍估值，首次覆盖，给予“买入-A”评级，6 个月目标价16.5 元/股。

    　　风险提示：金属价格波动风险；项目进展、业务整合不及预期风险；经营安全生产风险；测算及假设不及预期风险。