公司披露2018 年度报告：2018 年实现营业收入23.33 亿元（+22.57%），归属于上市公司股东净利润6.79 亿元（+38.66%），其中Q1、Q2、Q3 和Q4分别为1.1、2.2、1.5 和2.0 亿元，扣非后为6.73 亿元（+39.81%），基本每股收益为0.7 元/股（+32.08%），加权平均ROE 达到19.39%（同比增长0.5个pct）。

    煤层气销售业务盈利能力向好，毛利率创2015 年以来新高。报告期内，公司煤层气开采量14.6 亿立方米（+2.2%），利用11.5 亿方（+5.5%），煤层气销售量6.87 亿方（-1.9%），销售利用率46.9%，据此推测，约有4.63 亿立方煤层气未能获得收入。煤层气销售业务实现收入11.82 亿元（+5.4%），销售成本6.75 亿元（-5.5%），单位煤层气售价1.72 元（同比增加0.12 元/立方米），单位销售成本为0.98 元（-4%），公司根据市场变化及时调整产品售价，煤层气业务盈利有所增加，毛利率提升到42.9%，创2015 年以来新高。根据公司2019 年一季度报告，公司实现营业收入4.07 亿元（+17.6%），归属于上市公司股东净利润1.26 亿元（+14.9%），主要系公司煤层气销售和售价同比均有所增加所致。

    气井建造工程业务量增加，瓦斯治理业务未来向好发展。报告期内，第二大收入来源气井建造工程业务量大幅增加，收入达到8.44 亿元（+80%），毛利3.

    39 亿元（+102%），毛利率40.17%（同比增加4.5pct）。第三大业务瓦斯治理业务实现收入2.82 亿元，同比略减0.2%，营业成本2.35 亿元，同比大幅增加14.7%，毛利0.47 亿元，同比大幅下降39.3%。公司控股股东晋煤集团从2017 年起将本企业范围内的地面瓦斯治理（煤层气抽采）全部委托给蓝焰煤层气，凭借控股股东支持，该项业务未来持续向好发展。

    2018 年共获得销售补贴2.57 亿元，增值税退税0.55 亿元，合计折合单位补贴0.45 元/立方米。国家和山西省政府积极支持煤层气抽采业务，“十三五”期间中央财政补贴0.3 元/立方米，山西省政府在三年瓦斯抽采全覆盖工程实施期间补贴0.1 元/立方米，此外公司还享受增值税退税补贴优惠。2018 年，公司获得煤层气销售补贴2.57 亿元，折合单位煤层气补贴0.37 元，增值税退税0.55 亿元，折合单位煤层气退税0.08 元。

    销售费用和财务费用持续下降，管理费用微增。报告期内，公司销售费用0.19 亿元（-14.17%），主要由于报告期内受地区道路施工、CNG 车辆到期报废等因素影响，承运业务量同比减少，发生的运输费用也相应减少。管理费用1.51 亿元（+6.43%），系职工薪酬增加所致。财务费用1.38 亿元（-15.57%），系短期借款减少所致。三项期间费用合计3.08 亿元（-5.96%），期间费用率为13.2%，同比下滑4 个pct。

    蓝焰煤层气完成资产注入时候的承诺净利润。蓝焰煤层气2018 年度扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为71,662.33 万元，业绩承诺为68,687.21 万元，完成率为104.33%，完成了2018 年度的业绩承诺。

    新区块稳步推进，燃气集团加快山西省内资源整合。截至2019 年3 月底，公司4 个新区块项目稳步推进中，其中柳林石西累计完钻34 口井，累计压裂18口，并进行了试气成功点火；武乡南区块，累计完钻13 口井，压裂10 口井，进行了试气验证；和顺横岭区块，累计完钻3 口井，压裂1 口井；和顺西区块，累计放点13 个。根据《山西燃气集团有限公司重组整合实施方案》，公司控股股东山西燃气集团力争3-5 年内形成30-50 亿立方米的新增产能。通过业务统筹、资源整合、产业创新，逐步构建煤层气（燃气）产业上、中、下游全产业链，形成“煤层气、天然气、焦炉煤气”多气源开发利用格局，2020 年，把燃气集团打造成具有较强国际竞争力的“山西燃气”品牌企业，自身煤层气抽采规模将达43 亿立方米，与央企合作形成100 亿立方米抽采规模，全省煤矿井下瓦斯65-70 亿立方米抽采规模，努力实现 200 亿立方米的产量目标。

    盈利预测与估值：我们预测公司2019-2021 年归属于母公司股东净利润分别为7.7、8.4、9.1 亿元，对应EPS 分别为0.80、0.87、0.94 元，同比增长14%、8.3%、8.3%，当前股价14.06 元对应PE 分别为18X、16X、15X，给予“增持”评级。

    风险提示：（1）天然气销售价格下滑风险；（2）政策补贴可能有变风险；（3）管网输送以及下游消费市场开发可能不及预期风险等。