事项：

    2019 年，公司所属各发电企业累计完成发电量188.61 亿千瓦时，同比增长10.3%；上网电量177.15 亿千瓦时，同比增长10.4%.预计2019 年度归属于上市公司股东的净利润5.52-6.14 亿元,同比增长164.51%-194.22%；EPS 为0.498-0.554 元。

    评论：

    用电高增叠加来水偏枯，火电超发。2019 年，公司发电量同比增长10.3%。

    主要得益于：1、湖北省用电需求高增，2019 年1-11 月，湖北省用电量增速为7.4%，高于全国平均水平2.9pct。11 月，湖北省电子通信设备、汽车制造、石油煤炭及燃料加工、交运、信息服务、批发零售、公共服务等行业累计用电增速分别为32.3%、7.3%、10.1%、7.3%、18.7%、7.8%、12.2%，带动第二、三产业用电量分别高增4.9%、9.3%；2、长江干流和湖北省内清江、汉江等流域来水大幅下滑，水电出力降幅较大。用电量高增与水电发电量下滑产生的电量供应缺口需要火电扛鼎补齐。

    电量增长、煤价及增值税率下调是公司业绩提升主因。2019 年，公司业绩的增长主要归因于电量大幅增长、燃料成本下降及增值税率下调。1）公司全年累计上网电量为177.15 亿千瓦时，同比增幅为17.68 亿千瓦时；2）2019 年4月1 日增值税率下调3pct，公司不含税电价增加0.9 分/千瓦时；3）2019 年1-11月，湖北省电煤平均价格为579.3 元/吨，同比下降7.4%，下降幅度为47.8 元/吨，下降幅度位列全国各省第八。

    市场化让利相对温和，汉川一发、长源一发仍执行核准价。2019 年，湖北省内市场化交易合同电量623.62 亿千瓦时，市场化占比约30%，较2018 年提升10pct；2019 年，交易电量平均降价幅度为0.75 分/千瓦时，2018 年平均降价幅度1.5 分/千瓦时；2019 年，综合度电让利0.225 分/千瓦时，较2018 年减少0.075 分/千瓦时。虽然市场化比例在提高，但是折价收窄的幅度更大，使得含税综合电价有所提升。2019 年12 月31 日，湖北省发改委发布《深化燃煤发电上网电价形成机制改革实施方案》，明确2020 年非标杆电价燃煤发电机组非市场化电量，在执行同期政府核定上网电价的基础上，继续执行现行超低排放电价政策。即，汉川一发、长源一发仍执行核准价，不会降低到基准价。

    浩吉铁路运价存在博弈空间，预期煤价持续回落。浩吉铁路到湖北运价较为0.2024 元/吨公里，较预期偏高10%，下游对浩吉铁路运量需求减弱，后续运价博弈仍会持续，运价有下行空间。全国来看，10 月，动力煤供需缺口-0.16亿吨，连续2 个月动力煤供需缺口为负，供需持续宽松，预期煤价持续回落。

    盈利预测、估值及投资评级：由于第四季度电量同比下滑，我们调整公司2019-2021 年实现归母净利润预测至5.7 亿元、7.2 亿元、8.6 亿元（原预测值5.9 亿元、6.8 亿元、8.8 亿元），同比增长172.6%、26.2%、20.2%，对应PE为9.3、7.4、6.1 倍，参考CS 火电板块可比公司2020 年平均PE 值为11 倍，给予公司2020 年11 倍PE，对应目标价为7.12 元，维持“强推”评级。

    风险提示：煤价大幅上涨；电价下调；发电量不及预期。