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    长源电力发布2019 年一季报

    长源电力发布2019 年一季报，公司实现营业收入20.5 亿元，同比增长23.32%；实现归母净利润2.22 亿元，同比增长322.78%；加权平均净资产收益率为6.33%，同比提升4.73 个百分点。

    简评

    湖北一季度来水偏枯推动公司发电量大增

    湖北省2019Q1 发用电增速分别为8.5%和11.19%，电力需求保持高增长的态势。一季度湖北省来水偏枯，水电发电量为235.4 亿千瓦时，同比下滑4.7%；如剔除三峡电站数据，其余水电机组发电量为76.01 亿千瓦时，同比下滑19.4%。得益于用电需求较好、来水偏枯及去年同期火电增速较低的基数效应，湖北一季度火电发电增速维持21.2%的高增长。公司一季度累计完成发电量54.57亿千瓦时，同比增长23.1%，增速与湖北火电增速较为一致。考虑到二三季度水电发电出力提升，上游来水存在一定的波动，公司后续发电增速亦存在一定的不确定性。

    营收增长叠加煤价下滑，共同推动业绩改善

    18 年12 月-19 年2 月湖北省电煤价格指数均值为637 元/吨，同比下降39 元/吨。考虑到火电企业冬季囤煤周期的影响，我们测算公司一季度入炉不含税标煤价格降幅约为46 元/吨，燃料成本的下降贡献公司毛利增长的30%左右，增发电量对公司毛利增长的贡献约为70%。营收大幅增长叠加煤价有所回落，共同推动公司业绩改善

    蒙华铁路预计10 月开通，华中煤炭供需格局将有所改善长期以来我国煤炭生产和消费存在地域上的错配，华中地区由于自身煤炭产能不足且缺乏便捷的运煤通道，煤炭缺口持续扩大。湖北省煤炭主要来自于外运煤，并且以海进江（内蒙煤源）和公路（陕西煤源）运输方式为主，运距长且成本高。蒙华铁路预计将于2019 年10 月开通，开通后将大幅降低“三西”至华中的煤炭运输成本。根据我们对比测算显示，内蒙古及陕西煤炭经蒙华到湖北均较之前的运输方式表现出较大的经济性优势。我们以坑口价出发，考虑相关成本和热值折算后，蒙西-湖北电煤价格为603.8 元/吨，陕西-湖北电煤价格为533.3 元/吨，分别较湖北电煤价格指数均值便宜43.6 和114.1 元/吨。蒙华铁路的投运有望缓解湖北煤炭供给紧张的局面，进一步降低当地煤价，并为公司带来较大业绩弹性。

    看好蒙华铁路投产带来的业绩弹性，维持长源电力“买入”评级

    我们判断，随着蒙华铁路开通，华中地区的煤炭供需格局将有所改善，再加上国内煤炭有效产能释放以及用电需求增速下滑导致的全国性煤炭中枢下移，公司的燃料成本将明显下降，业绩有望大幅回升。此外根据我们对于特高压输电线路的深度报告，陕西到湖北的特高压配套电源进度或略不及预期，外送电对湖北省内火电利用小时影响有限。

    暂不考虑国家能源集团资产整合注入的影响下，我们预计公司2019 年-2021 年营业收入分别为65.29 亿元、65.78 亿元、66.59 亿元，归母净利润分别为4.96 亿元、8.39 亿元、8.79 亿元，对应EPS 分别为0.45、0.76 和0.79 元，对应当前股价PE 为11.1、6.6 和6.3 倍，维持“买入”评级。