事件

    长源电力发布2018 年度报告及2019 年一季度业绩预告长源电力2018 年全年实现营业收入65.62 亿元，比上年同期增加10.99 亿元，同比增长20.1%；实现归属于上市公司股东的净利润2.09 亿元，全年业绩扭亏为盈，对应EPS 为0.19 元。2018 年公司加权平均ROE 为6.23%，与17 年相比增加了9.84 个百分点。另外，公司发布了2019 年一季度业绩预告，公司一季度归母净利润预计为2.17-2.33 亿元，同比上升313.6%-343.1%。

    简评

    量价双升抵消高煤价影响，公司2018 年扭亏为盈

    2018 年公司收入增长20.1%，主要原因有两点，第一是因为湖北省用电量大幅增长10.8%，叠加供湖北省内消纳的水电出力下滑明显，导致全省火电发电量同比增加18.3%，火电利用小时提升571 小时，公司的发电量和上网电量分别达到170.93 亿千瓦时、160.53 亿千瓦时，同比增长20.17%、20.23%；第二，17 年7 月1 日起湖北省上调省内火电机组批复电价1.8 分/千瓦时，导致公司全年平均电价有所上升。成本端来看，2018 年湖北省电煤价格指数647.4 元/吨，与2017 年相比上升了20.3 元/吨，公司的入炉标煤单价（不含税）同比则上升了20.9 元/吨。综合来看，公司收入端的量价双升冲抵了高煤价对于公司成本端的压力，2018 年公司业绩实现扭亏。

    电量维持高增长，公司一季度业绩大增300%以上

    今年湖北省1-2 月累计发电增速为5.2%，较去年同期下降7.5 个百分点，但受到来水偏枯及去年同期火电增速较低的基数效应的影响，1-2 月份湖北省火电累计发电增速达15.9%，较去年同期提升10.1 个百分点，公司一季度的发电量、上网电量也分别达到54.57 亿千瓦时、51.51 亿千瓦时，同比大幅增长23.1%、23.26%。

    另外，18 年12 月-19 年2 月湖北省电煤价格指数均值为637 元/吨，同比下降39 元/吨，考虑到火电企业冬季囤煤周期的影响，我们测算公司一季度入炉不含税标煤价格降幅约为46 元/吨，受到以上两点影响，公司一季度业绩预计大增300%以上。

    蒙华铁路预计10 月开通，华中煤炭供需格局将有所改善

    长期以来，我国华中地区煤炭资源较少，煤源主要来自于外运煤，并且以海进江（内蒙煤源）和公路（陕西煤源）运输方式为主，运距长且成本高。蒙华铁路预计将于2019 年10 月开通，开通后将大幅降低“三西”至华中的煤炭运输成本。考虑蒙华铁路运价和热值折算后，我们测算出蒙西-湖北、陕西-湖北电煤价格将分别下降43.6、114.1 元/吨，达到603.8 元/吨和533.3 元/吨。此举将增加湖北煤炭供给，缓解湖北煤炭供给紧张的局面，有望进一步降低当地煤价，并为公司带来较大业绩弹性。

    看好蒙华铁路投产带来的业绩弹性，维持长源电力“买入”评级

    长源电力作为国家能源集团在湖北省的电力运作平台，其主要火电机组均位于湖北省负荷中心，利用小时较有保障，并且目前集团整体资产证券化率为58.9%，未来将未上市资产注入上市公司，进一步提升资产证券化率的潜力较大。我们判断，随着蒙华铁路开通，华中地区的煤炭供需格局将有所改善，再加上国内煤炭有效产能释放以及用电需求增速下滑导致的全国性煤炭中枢下移，公司的燃料成本将明显下降，业绩有望大幅回升。

    暂不考虑国家能源集团资产整合注入的影响下，我们预计公司2019 年-2021 年营业收入分别为65.29 亿元、65.78 亿元、66.59 亿元，归母净利润分别为4.96 亿元、8.39 亿元、8.79 亿元，对应EPS 分别为0.45、0.76 和0.79 元，对应当前股价PE 为11.1、6.6 和6.3 倍，维持“买入”评级