核心观点

    　　公司2024Q1-3 经营保持稳健，业绩符合预期。医药工业利润表现亮眼，创新转型逐步兑现。国内医美保持稳健增长，海外医美有所扰动。工微聚焦四大领域，业务多元增速亮眼。医药商业重回增长轨道。公司盈利水平提升，创新投资亏损缩窄。展望2024：

    　　1）创新转型逐步兑现，多款创新产品有望上市；GLP-1 领域重要品种临床进展持续推进；2）医美25 年起管线迅速丰富带来利润弹性；3）工微板块迎来多重催化。

    　　事件

    　　公司发布2024 年三季度报告

    　　10 月24 日，公司发布2024 三季度报告，24 年Q1-3 实现营收314.78 亿，同比+3.56%；归母净利润25.62 亿，同比+17.05%；扣非归母净利润24.82 亿，同比+14.90%。

    　　24Q3 单季度实现营收105.13 亿，同比+5.03%；归母净利润8.66 亿，同比+14.71%；扣非归母净利润8.57 亿，同比+16.93%。

    　　简评

    　　业绩符合预期，工业增长稳健，海外医美有所扰动

    　　经营稳健业绩符合预期。公司24年Q1-3实现营收314.78 亿，同比+3.56%；归母净利润25.62亿，同比+17.05%；扣非归母净利润24.82 亿，同比+14.90%。24Q3 单季度实现营收105.13 亿，同比+5.03%；归母净利润8.66 亿，同比+14.71%；扣非归母净利润8.57 亿，同比+16.93%。2024Q1-3 年经营稳健，收入端增速放缓主要受商业板块影响，整体及Q3 单季度利润端仍保持良好增速水平，主要受益于工业板块表现稳健带来利润增长，业绩符合预期。同时商业板块增速已回到正常增长轨道（Q1 同比下降1.86%，Q2 同比增长0.71%，Q3 同比增长5.4%），全年收入端同样有望提速。

    　　医药工业利润表现亮眼，创新转型逐步兑现。2024Q1-3公司医药工业实现营收99.41亿元，同比增长10.53%；实现归母净利润21.40 亿元，同比增长14.49%。Q3 单季度医药工业实现营收32.43 亿元，同比增长10.32%；实现归母净利润7.55 亿元，同比增长20.44%。公司创新布局重点围绕内分泌、自免和抗肿瘤三大领域，目前创新管线超70 项。公司创新转型进展已逐步开始兑现，此前进入申报上市阶段的部分产品包括：乌司奴单抗生物类似药（2023 年8 月上市申请获受理）；ELAHERE（FRα A DC，2023 年10 月上市申请获受理）；ARCALYST（重组融合蛋白，CAPS 适应症和复发性心包炎适应症上市申请分别于23 年11 月和2024 年3 月获受理）；迈华替尼（敏感突变NSCLC，24 年5 月上市申请获受理）。我们认为后续众多优秀产品管线将在24 年底至25 年陆续获批，推动公司医药工业板块稳步增长。

    　　国内医美保持稳健增长，海外医美有所扰动。2024Q1-3 公司医美板块合计实现营业收入19.09 亿元，同比增长1.90%。按地区拆分来看，国内医美子公司欣可丽美学实现营业收入9.09 亿元，同比增长10.31%。国内医美核心品种伊妍仕产品力较强带来持续放量，能量源设备上市进一步完善国内医美布局，在23 年国内医美营收过10 亿基础上仍维持稳健增长。海外医美全资子公司英国Sinclair 2024Q1-3 实现营业收入约7.76 亿元人民币，同比下降20.30%，海外医美主要受全球经济增长乏力影响，此外EBD 业务阶段性需求可能存在波动，我们预计后续随着市场需求恢复及市场开拓持续推进，海外医美业务有望逐步企稳。

    　　工微聚焦四大领域，业务多元增速亮眼。2024Q1-3 工微板块实现收入4.43 亿元，同比增长30.17%。从布局来看工微业务核心布局四大领域：xRNA、特色原料药&中间体、大健康&生物材料、动物保健。24Q1-3 公司工微业务进展丰富，大健康板块子公司美琪健康的宜昌产业基地（一期）工程已完成建设并取得生产许可证，转入常态化运行，并于上半年取得多项认证，我们预计24H2 有良好增量贡献。特色原料药方面ADC 原料已完成系列产品布局，主流毒素品种已全部完成美国DMF 文件注册号，多肽业务已完成整体布局，后续关注国际市场开拓情况。

    　　医药商业重回增长轨道。2024Q1-3 公司医药商业合计实现营业收入205.71 亿元，同比增长1.38%，累计实现净利润3.23 亿元，同比增长2.09%。Q3 单季度医药商业收入70.2 亿，同比+5.4%。医药商业板块23 年下半年以来短期增速受行业影响略有扰动，24Q2 同比已恢复正增长，24Q3 增速回升明显。从公司医药商业板块布局来看，传统业务在浙江持续深耕，创新业务聚焦产品代理、三方物流、医药电商、特色大健康等领域不断培育，展望24H2 商业板块有望恢复健康增长。

    　　盈利水平提升，创新投资亏损缩窄。2024Q1-3 公司毛利率32.55%，较去年同期增加0.69 个百分点；净利率8.14%，较去年同期增加0.92 个百分点。销售费用率15.02%（-0.32 pct），管理费用率3.75%（+0.11 pct），研发费用率3.01%（+0.24 pct），财务费用率0.12%（-0.09 pct）。毛利率水平提升，费用率整体保持稳定，销售费用率下降，研发保持较高投入强度。同时公司近年来在创新药等领域不断加大投资，2024Q1-3 对联营企业和合营企业的投资收益为-0.55 亿元，23 年同期为-1.45 亿元，亏损同比大幅缩窄，后续随着子公司自身盈利能力提升及潜在对外授权收益兑现，参控股研发机构对公司利润影响有望逐步转为正面。2024Q1-3 经营活动现金流量

    　　净额25.06 亿元，同比增加11.4%，Q3 单季度经营活动现金流量净额2.31 亿元，同比增加1.3%，经营性现金流持续好转，经营运行保持高水平。其余财务指标基本正常。

    　　未来展望：1）创新转型进展兑现：公司近年来不断丰富创新药研发管线布局，重点围绕内分泌、自免和抗肿瘤三大领域，24 年3 月与科济合作BCMA CAR-T 已上市，展望2024，公司FRα-ADC（ELAHERE）、乌司奴单抗生物类似药（HDM3001）、ARCALYST、迈华替尼等多款创新产品有望上市；同时GLP-1 领域司美格鲁肽、HDM1002、HDM1005、DR10624 等重要品种临床进展有望持续推进，2024 年8 月公司HDM1002 研究成果发表于《Journal of Medicinal Chemistry》，2024 年9 月公司在欧洲糖尿病研究学会年会（EASD 2024）上口头报告GLP-1/GIP 双靶点产品HDM1005 临床前研究结果，建议关注后续数据披露进展及对外合作可能性。

    　　2）医美25 年起管线迅速丰富：公司国内医美增长良好，海外医美短期有所波动，后续随着全球宏观改善、市场需求恢复及公司市场开拓持续推进，海外医美业务有望逐步企稳。管线方面公司与誉颜制药合作的重组A型肉毒毒素III 期临床试验于2024 年9 月取得全面成功。后续公司伊妍仕M 型、MaiLi 玻尿酸、重组肉毒毒素等产品有望自25 年起逐步上市，丰富公司医美产品管线。

    　　3）工微板块多重催化：美琪健康已于23Q4 投产，24 年转入常态化运营，年内预计增量贡献明显；动保业务布局蓝海赛道，品种引进及品牌培育将助力C 端发力；特色原料药&中间体板块多肽业务已完成布局，关注国际市场拓展。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们预测2024-2026 年，公司营收分别为429.83、473 和520 亿元，分别同比增长5.8%、10%和9.9%；归母净利润分别为33.49、39.53 和44.48 亿元，分别同比增长18%、18%和12.5%。折合EPS 分别为1.91 元/股、2.25 元/股和2.54 元/股，对应PE 为17.9X、15.2X 和13.5X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　药品研发失败风险、审评进度不及预期风险：公司核心业务医药工业板块相关新药在研项目较多，创新药研发本身具有不确定性，药品研发失败以及审评不确定性可能造成研发投入回报不及预期影响。

    　　医保控费及行业竞争加剧风险：目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化，公司目前尚有部分仿制药品种未被纳入集采，未来被集采后相关品种价格下降可能对该品种收入带来一定影响。

    　　工业微生物产品进展不及预期风险;

    　　原料成本上升风险；

    　　不良医疗事件可能对行业造成冲击超出预期风险。