投资要点

    事件：2022 年，公司实现营业收入377.15 亿元（+9.12%，表示同比增速，下同），归母净利润24.99 亿元（+8.58%），扣非归母净利润24.10亿元（+10.10%）；如扣除参控股研发机构损益，实现扣非归母净利润25.98 亿元（+13.24%）。Q4 季度，公司实现营业收入98.56 亿元（+14.13%），归母净利润5.18 亿元（+27.45%），扣非归母净利润5.09亿元（+19.20%）。公司收入符合预期，利润略低于我们预期。

    医药商业稳健增长，传统工业恢复双位数稳健增长，工业微生物板块规模渐起。2022 年公司保持良好经营质量，实现综合毛利率 31.90%，同比提升1.22 个百分点。分业务板块来看，1）商业板块，实现营业收入 257.07 亿元（+6.21%），保持平稳。2）工业板块，核心子公司中美华东实现销售收入（含 CSO 业务）112.44 亿元（+10.88%），实现扣非净利润 20.93 亿元（+4.71%），净资产收益率（ROE）24.54%。工业板块逐步消化集采政策与市场竞争的影响，中美华东经营指标由期初下降转向恢复性增长，核心产品销量均实现稳定及快速增长。3）工业微生物板块，全年合计实现销售收入5.1 亿元（+22%），Q3 季度由于核苷原料需求下降及收入延迟确认有所影响，Q4 恢复增长趋势。

    医美海内外业务收入创新高，伊妍士少女针销售亮眼。2022 年，医美板块合计实现收入 19.15 亿元（剔除内部抵消因素）。国内医美业务：

    在Q4 疫情放开影响下，销售子公司欣可丽美学仍实现营业收入6.26亿元，并实现较好盈利。截至 2022 年底，销售子公司欣可丽美学签约合作医院数量已超 500 家，培训认证医生数量超过 1100 人。海外医美业务：Sinclair 实现合并营业收入13457 万英镑（约11.44 亿元人民币），同比增长 76.90%，实现 EBITDA 2304 万英镑，同比增长245.95%，并自公司收购以来首次实现年度经营性盈利。我们预计2023 年海内外医美利润将保持收入快速增长与利润率提升趋势。

    公司各业务板块产品管线丰富，长期增长动力充足。公司现已储备在研创新药及生物类似药项目52 款，其中5 款产品处于Ⅲ期临床阶段，3 款产品处于Ⅱ期临床阶段，覆盖肿瘤、内分泌和自身免疫等核心治疗领域。工业微生物领域引进一流技术人才，已开展立项研发项目累计超130 项。医美业务目前在全球范围内已拥有“无创+微创”高端产品36 款，其中海内外已上市产品达24 款，在研全球创新产品12 款。公司各业务条线产品管线丰富，为中长期发展提供充足动能。

    盈利预测与投资评级：考虑到公司研发费用增长、海外医美业务逐步改善，我们将2023-2024 年公司归母净利润由 31.40/39.34 亿元下调至30.76/37.76 亿元，预计2025 年为45.52 亿元，对应当前市值2023-2025年的PE 分别为26/21/17 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：医美产品终端竞争激烈导致盈利水平不及预期的风险；集采政策不确定性风险等。