公司2021Q1 业绩基本符合市场预期。工业板块受集采和医保降价影响短期业绩承压，有望随着渗透率的提升逐步改善。商业和医美板块逐步恢复，有望随着疫情稳定业绩逐季加速。收购道尔生物75%股权，通过一系列投资并购提升医药研发实力。工业板块创新研发进一步深化，有望形成每年15 个创新项目立项良好态势。医美新产品加速推进，实现医美产业链全布局。销售费用率大幅下滑，现金流情况良好。

    　　公司2021Q1 业绩基本符合市场预期。2021Q1 公司收入、净利润、扣非净利润88.97 亿、7.58 亿、6.96 亿元，同比+3.47%、-33.90%、-18.80%，其中净利润降幅较大的一部分原因是2020Q1英国子公司Sinclair 出让产品区域经销权获得2.90 亿元的非经常性损益，而2021Q1 无此类事项发生。公司2021Q1 业绩基本符合市场预期。

    　　工业板块受集采和医保降价影响短期业绩承压，有望随着渗透率的提升逐步改善。2021Q1 核心子公司中美华东实现收入30.92 亿，同比-14.58%，环比+38.61%，净利润7.30 亿元，同比-14.60%、环比+85.30%。其中中美华东核心产品阿卡波糖（2020 年4 月开始执行集采价格，2020Q1 价格未受集采影响）及百令胶囊（从2021 年3 月1 日起执行医保谈判续约价格，降幅33.8%）的利润下滑是公司影响整体业绩的主要原因。公司通过差异化市场定位，深耕基层、院外及零售市场，已逐步消化阿卡波糖因第二批集采失标及市场价格调整因素带来的负面影响，收入和利润环比均有明显增长，院外和零售市场占比稳步提升，有望在2021 年实现销量的持续增长。公司阿卡波糖咀嚼片及百令胶囊分别降价38%、33.8%进入2020 医保目录，泮托拉唑（体量约10 亿元）在第四批集采中标，预计短期内工业板块业绩承压，随着未来医保与集采产品的渗透率不断提升以及新产品陆续上市放量，业绩有望逐步改善。目前公司工业板块的大品种基本已都纳入集采，预计待集采风险充分释放后，实现轻装上阵。

    　　商业和医美板块逐步恢复，有望随着疫情稳定业绩逐季加速。公司医药商业和医美业务均呈现稳步回升态势。2021Q1 商业板块收入同比+16.0%，控股子公司华东宁波医美业务同比+63.3%，英国Sinclair 公司同比+12.7%。在海外疫情仍未结束的情形下，Sinclair 已呈现恢复态势。预计随着疫情的缓和，商业和医美板块有望逐季改善。

    　　收购道尔生物75%股权，通过一系列投资并购提升医药研发实力。公司收购道尔生物75%股权成为其控股股东，道尔生物从事创新抗体药物开发，其1 款治疗胃癌、2 款治疗II 型糖尿病、NASH（非酒精性脂肪肝）等代谢疾病候选药物计划今年内提交IND。公司自2019 年起陆续通过投资、控股、孵化多家国内技术领先的生物科技公司，包括多肽技术平台型企业派金生物、专注免疫疾病的抗体公司荃信生物、拥有ADC 链接子与偶联技术的诺灵生物、拥有开发ADC药物毒素原料全产业链的珲达生物以及多抗平台型公司道尔生物。公司逐步形成医药研发生态圈，大大提升医药研发实力，有望通过整合及充分运用以上平台的综合研发实力研发出创新抗体与多肽类药物，进一步提升工业板块竞争力。

    　　工业板块创新研发进一步深化，有望形成每年15 个创新项目立项良好态势。公　　司2021Q1 研发费用2.20 亿元，同比增长2.47%。公司重点布局抗肿瘤、内分泌及自身免疫三大核心领域，通过研发和BD 协同进一步深化产品管线。抗肿瘤领域：引进ImmunoGen 公司美国III 期临床在研全球首个针对FRα阳性卵巢癌的ADC 在研药物，计划2021Q2 开展国际多中心III 期及国内I 期临床研究；内分泌领域：与重庆派金就索马鲁肽的合作开发及商业化正式签署协议，进一步丰富公司糖尿病领域重磅产品管线；自身免疫领域：引进荃信生物在研QX001S和美国Provention Bio 在研的双特异性抗体PRV-3279，深化自身免疫布局。此外，用于测量肾小球滤过率的荧光示踪剂的1 类新药MB-102 注射剂临床试验申请已获受理。公司规划未来5 年每年完成不少于15 个创新品种的立项和储备，目前在研新药、重点生物类似药品种临床进展顺利。仿制药方面，恩格列净二甲双胍片、米卡芬净钠、奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、来曲唑片预计年内获批，卡格列净、西格列汀二甲双胍片、索拉菲尼片、马昔腾坦片已报产，有望2021-2022年获批。公司即将进入新药上市爆发期，有望成为工业板块业绩新增长点。

    　　医美新产品加速推进，实现医美产业链全布局。公司成功收购英国Sinclair 公司后，不到3 年时间高效完成产业和业务整合，实现医美产业链全布局。依托全资子公司Sinclair、西班牙High Tech 以及参股公司美国R2、瑞士Kaylane 四个研发中心聚焦全球医美高端市场。目前公司重点医美产品注册上市进程加速推进，“少女针”近期国内获批上市，预计下半年开始上市销售；FDA 批准的唯一一款用于中面部组织提拉的可吸收埋线Silhouette Instalift 国内临床顺利开展； 冷触美容仪（F0）正积极筹备国内上市销售工作、冷冻祛斑医疗器械（F1）有序推进中国注册工作，且F0 和F1 已启动亚太市场注册工作；新型高端含利多卡因玻尿酸填充剂MaiLi 系列产品将于2021H1 在欧洲市场上市，并已启动中国注册工作；冷冻溶脂产品Cooltech Define 已获得欧盟CE 认证，国内注册工作正在准备中等。国内医美行业高速发展，公司积极打造高端、差异化的医美品牌和产品集群，有望在广阔医美市场占据一定市场份额。

    　　销售费用率大幅下滑，现金流情况良好。公司2021Q1 财务、管理、销售费用率同比-0.09、+0.83、-3.99 个百分比，其中销售费用率大幅下滑预计与商业收入占比提高有关。公司2021Q1 经营性现金流净额3.02 亿元，同比+38.18%，现金流情况良好。

    　　风险因素：带量采购导致药价大幅下降风险；研发进度低于预期；医美市场竞争加剧。

    　　投资建议：公司工业板块维持较快增长，在研产品陆续上市，结合2021 年一季报业绩，考虑到短期内仍有集采风险，调整2021/2022/2023 年EPS 预测至1.72/1.98/2.31 元(原预测1.85/2.11/2.42 元)。参考可比公司估值，给予2021年35 倍PE，对应目标价60.2 元，维持“买入”评级。