核心观点：

    2020 年公司实现归母净利润28.20 亿元，同比增长0.24%。公司2020年实现营业收入336.83 亿元，同比下降4.97%；实现归母净利润28.20亿元，同比增长0.24%；实现扣非净归母净利润24.30 亿元，同比下降5.62%。从利润端来看，公司经营管理持续改善，2020 年公司毛利率相较于2019 年提升1pct 至33.05%，净利率提升0.39pct 至8.64%。

    疫情及集采双重影响下，公司工业收入维持平稳增长。2020 年受疫情、集采及医保谈判影响，公司工业收入增速放缓，全年实现收入113.98亿元，同比增长4.91%，毛利率下降2.74pct 至80.67%；商业收入有所下滑，全年实现收入230.11 亿元，同比下降8.32%，毛利率下降0.17pct 至7.52%。公司2020 年国际医美业务受海外疫情冲击较大，实现收入3.19 亿元，同比下降38.65%；国内医美业务实现收入6.23亿元，同比下降22.88%。

    创新转型持续深化，医美业务未来增长值得期待。2020 年公司共有10个产品获生产批文，13 个产品申报生产，在抗肿瘤领域、内分泌领域及自身免疫领域的研发及BD 工作进一步深化，产品管线进一步丰富。

    　　医美业务已完成非手术类全产品线布局，少女针获批将进一步打开公司国内医美业务的成长通道，未来增长值得期待。

    预计21-23 年业绩分别为1.70 元/股、1.95 元/股、2.35 元/股，对应PE24.31x/21.23x/17.63x。公司医美业务布局完整度与爱美客具有较高可比性，其医美业务价值可参考爱美客估值水平计算。我们维持给予公司合理价值41.50 元/股的观点不变，对应21 年PE 为24.4 倍，维持“买入”评级。

    风险提示。临床结果不及预期；上市后商业化不及预期；产品上市后未能纳入医保；竞品研发超预期。