2021 中报显示公司营收384.8 亿（+29.6%），归母净利17.5 亿（-14.7%），扣非后归母净利16.6 亿（-5.3%），综合毛利率16.3%（-1.0pct），净利率5.3%（-2.7pct）。

    　　事件评论

    　　投资收益下降及建筑业务拖累上半年业绩表现。2021H 公司归母净利负增长，主因投资收益下降及建筑业务拖累，综合毛利率同降1.0pct 至16.3%，其中，开发业务毛利率同降0.3pct 至19.1%，原材料涨价导致建筑业务毛利率同降2.8pct 至8.3%；此外，表外项目结算减少导致投资收益同降61.6%至6.8 亿。虽费用率同降0.2pct、资产及信用减值损失减少至1.0 亿（2020H 为4.1 亿），但投资收益下降及建筑业务拖累仍导致归母净利同比下降14.7%。截至2021H 末公司预收类1288.5 亿(+3.3%)，预收/年化结算=2.0X，结算保障倍数在同行中仍处较高水平。

    　　销售积极，拿地审慎，土储厚度仍有待提升。2021H 公司实现销售金额1089.8 亿（+33.9%），销售面积790.1 万方（+29.7%），销售均价13793.2 元/方（+3.2%），低基数背景下销售表现较为亮眼。2021H 拿地建面699.9 万方（+1.7%），拿地均价4136.6 元/方（-6.3%），拿地金额/销售金额=26.6%（-10.8pct），拿地面积/销售面积=88.6%（-24.5pct），融资趋紧及地价偏贵的背景下，公司投资力度相对审慎。

    　　拿地均价/销售均价=30.0%，静态看新增项目利润率有一定保障。2021H 公司新开工面积541 万方（-5.9%），完成全年开工计划的40%；竣工面积395 万方（-25.0%），完成全年竣工计划的32%。截至2021H 末。公司土地储备（未竣工计容口径）约4740 万方，扣除已售未结面积之后，可售土储的厚度仍有待提升。

    　　负债结构有所优化，降杠杆持续推进。2021H 公司有息负债767.6 亿，较去年末减少31.5 亿，其中短债占比27.2%，较去年末下降2.0pct，负债规模下降且结构优化。2021H 公司净负债率95.3%，较去年末下降2.0pct；扣除受限资金后的现金短债比1.03X；剔除预收账款的资产负债率77.4%，较去年末下降1.3pct。

    　　投资建议：预收保障性较高，后续业绩平稳增长仍有支撑。公司坚持高周转模式，运营效率（投入产出比视角）处于行业前列，尤其是预收保障倍数在同行中处于较高水平，可充分对冲未来盈利能力下降的行业性压力，进而支撑后续业绩平稳增长。预计2021-2023 年归母净利79.1/86.8/95.0 亿，增速11.7%/9.8%/9.4%，对应P/E 为2.5/2.2/2.0X，维持“买入”评级

    　　风险提示

    　　1. 土储厚度有待提高；

    　　2. 三四线需求转弱；

    　　3. 结算进度不及预期。