核心观点

    　　1、2023 年公司实现营业收入423.6 亿元，同比-18.5%；实现归母净利润14.1 亿元，同比+4.6%。2023Q4 实现归母净利润3.1 亿元，环比-23.2%。

    　　2、矿产锡量价齐降，然期间费用及减值损失下降明显，公司归母净利润实现正增。

    　　3、供需双振，锡价突破上行。供给端，缅甸佤邦长时间停产带来的减量影响将逐渐显现，“矿紧”正在向“锭减”演绎。需求端，全球半导体市场呈现良好复苏态势，逐步进入周期上行阶段。

    　　人工智能、电动汽车等领域的半导体增长潜力巨大，光伏焊带用锡量高增。供需双振下，锡价格中枢有望持续上移。

    　　事件

    　　公司发布2023 年年度报告

    　　2023 年公司实现营业收入423.6 亿元，同比-18.5%；实现归母净利润14.1 亿元，同比+4.6%。2023Q4 实现归母净利润3.1 亿元，环比-23.2%。拟向全体股东每10 股派发现金红利人民币2.6 元（含税）。

    　　简评

    　　1、矿产锡量价齐降，然期间费用及减值损失下降明显，公司归母净利润实现正增

    　　量：2023 年公司锡原矿金属产量3.20 万吨，同比下降7.05%，产量下降明显；铜原矿金属产量3.06 万吨，同比下降3.20%；锌原矿金属产量12.26 万吨，同比增长16.57%；

    　　价：2023 年SHFE 锡均价21.24 万元/吨，同比下降13.3%；SHFE铜均价6.80 万元/吨，同比增长1.7%；SHFE 锌均价2.15 万元/吨，同比下降13.8%；

    　　期间费用：2023 年公司管理费用/财务费用/研发费用/销售费用分别为10.36 亿元/4.38 亿元/2.45 亿元/0.82 亿元，同比分别变动-9.8%/-20.1%/+12.0%/-11.1%；

    　　减值损失：2022 年公司资产/信用减值损失（亏损以“-”号填列）分别为-9.9 亿元/-0.9 亿元，2023 年由于存货跌价准备等大幅减少，资产/信用减值损失分别为+0.2 亿元/-0.7 亿元。

    　　2、“一叶知秋”，全球锡资源枯竭问题突出

    　　根据公司公告，2020 年-2023 年公司锡原矿金属产量分别为4.32 吨/3.50 吨/3.44 吨/3.20 吨，公司锡原矿产量持续下降；2020 年-2023 年公司锡资源勘探后增储量分别为2.10 万吨/3.44 万吨/1.80 万吨/1.40 万吨，储量端增量难以弥补产量消耗。由于常年过度开采，全球主要锡矿山品位下降，资源枯竭的问题突出，供给紧张只是时间问题，近年来各国纷纷将锡列为战略储备，锡资源的战略属性正在逐步凸显。

    　　3、供需双振，锡价突破上行

    　　供给端，缅甸佤邦地区自2023 年8 月1 日起全面停产（缅甸占全球锡矿产量约14%，佤邦占缅甸锡矿产量约90%），且近期仍无复产迹象，随着时间推移，佤邦长时间停产带来的减量影响将逐渐显现，国内锡矿加工费持续下降，“矿紧”正在向“锭减”演绎。

    　　需求端，全球近50%锡用做焊料（主要为电子及工业用途），SIA 数据显示全球半导体市场呈现良好复苏态势，逐步进入周期上行阶段。而除了传统领域周期复苏外，人工智能、电动汽车等领域的半导体增长潜力巨大。预计伴随中国新质生产力中数字经济领域的蓬勃发展，叠加国家政策对于电子产品等消费的鼓励政策推出，锡作为数字经济的底层原材料，有望持续受益。此外，光伏已成为锡消费不可忽视的增长点，目前全球光伏领域锡消费占比已超8%，2024 年全球光伏新增装机有望增长30%，新能源领域锡消费量将持续增长。

    　　供需双振下，锡价格中枢有望持续上移，公司有望充分受益。

    　　投资建议：预计公司2024 年-2026 年归母净利分别为22.0 亿元、26.7 亿元和30.8 亿元，对应当前股价的PE 分别为12.75、10.51 和9.10 倍，考虑到公司在锡行业地位，给予公司“买入”评级。