受益京唐产能释放，钢材产销量增长明显。2021 年公司京唐二期工程产能逐步释放，钢材产量增长明显，全年实现钢材生产2231.6 万吨，同比增长23.5%，产销率达到99.9%。

    其中公司三大战略产品电工钢、汽车板、镀锡板合计实现生产568 万吨，占公司钢材产量26%；冷轧专用钢、热轧酸洗板等八类重点产品产量947 万吨，占公司钢材产量42%。公司计划2022 年迁钢生产钢材820 万吨，京唐生产钢材1400 万吨，同比均微减；其中电工钢计划生产164 万吨，同增9.3%。2022Q1 首钢积极调整产品结构，三大战略产品共生产137 万吨，同减9.1%，但高端产品增量明显，高牌号无取向电工钢生产15.8 万吨，同增45%；薄规格高磁感取向电工钢生产1.6 万吨，同增38%。

    2021 收入增长显著，吨钢数据回升明显。公司2021 年实现营业收入1340.3 亿元，同增67.7%。其中电工钢业务营收133.1 亿元，占比9.9%。2022Q1 实现营收318.4 亿元，同增8.8%，环减7.6%。受益于2021 年行业供需变化带动整体钢价上涨，叠加公司调整产品结构提高高端产品产量，公司吨钢毛利、吨钢净利水平均回升明显。2021 年公司吨钢售价6013 元/吨，同增36.4%；吨钢毛利693 元/吨，同增82.4%；公司整体毛利率11.53%，同增2.93 个百分点，其中电工钢业务毛利率12.7%。2022Q1 由于行业需求下降，盈利水平降低，公司整体毛利率为8.40%，同降1.85 个百分点，环降1.09 个百分点。2022 年公司计划实现营收1214 亿元，同降9.4%，其中电工钢业务计划营收145 亿元，同增4.5%。

    期间费用率稳定下降，2021 归母净利润同比大增。2021 年公司费用率3.3%，同降1.5 个百分点。其中销售费率、管理费率、财务费率、研发费率分别降低0.05、0.35、1.03、0.11个百分点。随着公司贷款逐步偿还，未来财务费率有望进一步下降，同时根据公司股权激励计划，研发费用占比预计将持续提升。综合来看，公司2021 年吨钢净利374 元/吨，同增181.2%；同时收购京唐部分股权，少数股东权益占比降至15.8%，全年实现归母净利润70.14 亿元，同增292.64%。2022Q1 行业需求疲软，但公司利润水平维持稳定，实现归母净利润10.54 亿元，同增1.0%，但环减11.5%。今年收购京唐剩余股权后少数股东权益会进一步降低。

    资产负债率稳定下降，经营现金流增长显著。得益于贷款逐步偿还，资产负债率稳定下降，2021 年资产负债率66.59%，同降6.4 个百分点；2021Q1 进一步下降至65.92%，未来料将进一步下降。公司2021 年收现比为0.583，同增1.1 个百分点；付现比为0.442，同减0.7 个百分点。2021 年公司经营活动现金流净流入150.44 亿元，同增46.4%，主因公司吨钢盈利提升及产销量上涨；投资活动现金净流出28.3 亿元，与去年同期基本保持同一水平。目前公司正推进定向增发事宜，暂未进行分红，待事项实施完毕后会安排利润分配。

    投资建议：公司21 年报符合预期，22Q1 供给扰动致原材料上涨，需求弱致盈利下滑，但公司业绩持平，韧性十足。公司持续调整产品结构，提升高端产品产量，未来这些产品利润占比有望进一步提升。此外，鉴于“稳增长”基调的不断强化，预计今年需求将逐季提升，公司业绩和盈利均有望改善。预计公司2022~2024 年EPS 为0.98、1.03、1.15 元/股，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    风险提示：政策及行业风险、低碳环保风险、公司扩产不及预期、疫情延续风险