投资要点：

    生物质发电机组规模增加，盈利快速增长。2014年1-9月，公司实现营业收入20.59亿元，同比增长36.54%；实现利润总额1.48亿元，同比增长100%；实现归属于上市公司普通股东的净利润1.31亿万元，同比增长118%。公司经营业绩快速增长的原因在于公司生物质发电机组规模的增加。公司原以煤炭销售、电力建设、煤矸石发电为主业，随着公司生物质电厂的逐步投产，生物质发电业务已成为公司的核心业务，同时由于在建生物质项目规模较大，生物质业务的核心地位将加强。

    燃料整顿效果显现，毛利率维持稳定。2014年1-9月，公司销售毛利率为24.65%，与去年同期相比变化不大，可见公司燃料成本控制取得成效，2012 年下半年公司开始逐步整顿燃料供应体系。建立了村级收购模式和大客户供应模式。 2013年9月，公司各生物质电厂燃料整顿工作基本完成，从燃料供应量和采购价格看，燃料整顿效果较为明显。2013 年公司下属大部分生物质电厂燃料收购量相比2012 年有较大幅度提升，采购均价则均有不同幅度下降。我们测算2012年公司平均燃料采购价格为342.99元/吨，2013年下降到309.56元/吨。2014年平均燃料成本估计在320-330元/吨。

    生物质资源丰富，发展空间广阔。我国的生物质资源极为丰富，目前，我国生物质资源可转换为能源的潜力约5亿吨标准煤，相当于目前我国生物质发电燃料消耗量25倍，可见开发潜力广阔。《可再生能源中长期规划》计划到2020年，农林生物质发电装机达到2400万千瓦。是2013年的3.08.倍，年均符合增长17%。公司计划建设北海生物质能源综合项目，一期建设年产60万吨合成油生产线，40万吨钾肥生产线，按目前燃料油价格测算，在项目完全达产的情况下，北海项目将实现年收入35亿元以上，是公司目前营收的1.6倍。

    公司评级：增持。我们判断公司生物质发电业务将步入收获期，在不考虑生物质油和页岩气的业绩贡献情况下，预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.23、0.32、0.47元，对应2014-2016年动态PE分别为33、23、16倍。我们认为生物质能源是最具发展潜力的新能源，公司作为生物质能源发展的开拓者在生物质燃料领域具备取得革命性成果的潜力，给予“增持”评级。

    风险提示：燃料采购出现问题，机组利用效率严重低于预期