事件:

    12月26日凯迪电力发布公告,公司旗下谷城、安仁、霍山电厂1×30MW机组成功通过“72+24”小时连续运行实验,进入试运行阶段。至此,公司下属并网电厂(含调试、试运行)达到15家。同时,公司公告收购控股股东-阳光凯迪新能源集团有限公司下属北流、浦北、平乐电厂,评估收购价格共计20712万元。

    点评:

    破解燃料收集瓶颈,生物质发电业务日趋成熟:公司是国内生物质发电行业龙头企业,但一度受制于燃料收购体系的不健全,经营状况不甚理想。对此,公司不断推动和完善村级燃料收购点加大客户收购模式,大力整顿燃料收购体系,使燃料的收购、配送以及质量、价格进入良性循环轨道,公司对燃料市场的管控能力大大提升。

    二代电厂密集投产,盈利能力持续改善,迎来业绩释放期:2013年一季度,万载等5家一代电厂被大股东回购,同时公司新增来凤等4家二代电厂投入运营。6月份霍邱、隆回等5家二代电厂完成并网任务。此次公告谷城等3家电厂进入试运行阶段,至此公司下属并网电厂达到15家。随着业务日趋成熟和二代电厂的密集投产,发电量迅速增长,目前月均发电量已超过1.5亿度。随着电厂调试工作的推进,发电量有望继续提升。公司生物质发电业务迎来业绩释放期。

    积极收购股东二代电厂,异地复制成功经验:在公司生物质电厂盈利能力逐渐显现的背景下,公司积极收购股东二代电厂以快速扩充产能。广西生物质资源非常丰富,大股东与区政府签有生物质能开发框架性协议,广西是公司拓展生物能源业务的重点区域。此次收购3家电厂资源禀赋较好,盈利能力较强,收购优质电厂有利于公司统筹配置广西区域内的生物质资源,并将公司积累的生物质电厂运行经验迅速在异地复制。

    公司电建业务稳步推进,业绩贡献具备持续性: 公司2012年越南冒溪项目提前取得PAC,获得越南政府的高度评价。目前公司电建业务在手订单为升龙项目,合同金额30315万美元,上半年确认2.9亿元人民币,未来2年仍将带来稳定电建承包收入。东南亚EPC电建市场潜力巨大,公司电建业绩增长具备持续性。

    受益于煤价下跌和技改,环保发电毛利率提升:由于煤矸石价格上涨和效率低下,公司2012年以前的环保发电业务处于亏损状态。为此公司积极推动蓝光电厂技术改造,于2012年上半年成功实施了干煤泥的掺烧,并加大供气量,有效降低了发电成本。主要受到煤价下降和技改效果体现, 2013上半年环保发电毛利率达到12.57%,比2012年增长6.8个百分点。毛利率持续提升,环保发电业绩持续改善。

    风险提示:收购整合风险;燃料价格波动风险;原煤业务持续低迷

    盈利预测与估值:我们认为公司经过近两年的建设、磨合和整顿,生物质发电业务已经走出泥潭,业务经验日趋成熟、二代电厂密集投产、发电量持续增长,公司生物质能产业再起航,步入收获期。我们预计公司13-15年EPS分别为0.10、0.28、0.39元,目前股价分别对应55、21、15倍PE,考虑到公司原煤业务的影响,给予公司“谨慎推荐”评级。