公司现阶段主要业务为煤炭开采，同时布局生物质发电产业。

    未来有望成为包括电建项目总承包、生物质电厂发电、原煤开采及销售、环保发电等在内的综合性能源公司。

    2011 年，公司实现营业收入26.87 亿元，同比下降22.2%；营业利润10.05 亿元，同比增长78.64%；归属母公司所有者净利润7.55 亿元，同比增长147.93%；扣除非经常性损益后归属母公司所有者净利润为2.62 亿元，同比微增0.67%。2011年全年实现基本每股收益0.80 元/股，扣除非经常性损益后的基本每股收益为0.28 元/股。利润分配预案为：每10 股派发现金红利1 元（含税）。

    2011 年业绩大幅增长源于非经常性损益：报告期内，公司实现归属母公司所有者净利润7.55 亿元，同比增长147.93%，其主要原因是公司出售东湖高新股份获得非经常性损益5.76亿，加上其他非经常性损益影响，合计获得非经常性损益4.92亿元。上述非经常性损益增厚公司EPS 为0.52 元/股，占报告期内每股收益的65.27%。在扣除本期出售东湖高新资产等因素获得非经常性损益对报表影响后，报告期内归属母公司所有者净利润仅比上年微增0.67%。主要原因是由于煤炭等主营业务经营较为稳定，加之生物质电厂已投运总装机容量较小，尚不能支撑业绩，所以公司2011 年实际业绩增幅较小。

    煤炭业绩支柱地位不变，电厂达产数量低于预期，收入结构仍维持不变：报告期内，煤炭业务营业收入10.76 亿元，占全部营业收入比重为40.07%；在2011 年数据来看，煤炭在公司经营中的支柱作用仍然无法撼动。现阶段公司持有杨河煤业60%的股权，产能230 万吨/年，生产煤种包括冶金用煤、化工用煤和动力用煤。公司杨河井田东翼的31 采区和樊寨井田上部的42 采区建设项目已于年内投产，未来公司的吨煤生产成本将出现下降空间。公司重点发展的生物质电厂方面，新厂投产情况差于预期。根据2010 年报显示，公司计划在2011 年新投产7 座生物质电厂，由于工程建设进度低于预期，截止报告期末，上述新建电厂仍未达到在运并网状态。公司生物质发电业务营业收入为4.69 亿元，未能达成公司生物质产业销售收入约6 亿，净利润过亿元的目标，公司主营向生物质能产业转型的目标尚未达成。

    已投产电厂利用小时数维持在较高水平：公司处于向生物质发电产业转型的过程中，电厂经营情况是决定公司盈利能力的主要影响因素。2011 年4 座已并网生物质电厂的上网电量总体上维持在高位运行。表明已投产电厂的机组和燃料收集机制经过初期调试和磨合已经基本步入正轨。总上网电量由年初的3014 万千万/月上升至最高5300 万千瓦/月。按单个电厂24MW 额定功率理想状态折算，我们估计已投运的4 座电厂平均利用小时数可达5108 小时，其中最高的宿迁电厂可达6831小时，已投运电厂已经实现满负荷运转。目前来看，在产机组的利用小时数已经处于高位，持续提升的空间已然不大。

    环保电厂业务扭亏形势依然严峻：2011 年公司的蓝光电厂亏损状态依然延续。亏损的主要原因是煤价快速上涨和电站改造支出增加所致。为抵御煤价波动，公司针对蓝光电厂开展生物质燃料改造，预计将有一台13.5 万千瓦机组将改为生物质燃料机组。该机组在上年11 月已经开始掺烧试验，预计改造将于今年年下半年完成。如果电厂的生物质燃料收集顺利，机组技改将有望在一定程度上缓解蓝光电厂的亏损局面。

    先发优势和较高的运营控制能力构成“护城河”：公司在生物质发电产业布局较早，与符合投资条件的县市，签订了生物质原料供应合作框架协议，结合生物质电厂布局规划政策，获得区位优势。

    电厂运营方面，我们延续凯迪电力深度报告中的观点：即生物质发电对于燃料成本高度敏感。生物质燃料存在特殊性，使得燃料收集和保存的难度大于常规煤炭，燃料成本控制至关重要。公司进入生物质发电行业较早，运营经验能够在一定程度上确保燃料收购安全（量和价）。同时生物质电厂需要较为灵活的管理机制，公司的民企特色相对于体制僵化、体积庞大的国有企业来说，存在竞争优势。

    盈利预测和评级：我们预计公司2012-2014 年的每股收益分别为0.44 元、0.52 元和0.66 元，按02 月28 日股票价格测算，对应动态市盈率分别为27 倍、23 倍、18 倍。公司是国内最早布局生物质新能源开发业务的上市公司，在生物质发电行业具备较强竞争力和良好成长性，维持公司“增持”的投资评级。

    风险提示：（1）贷款利率上升将增加公司现金流压力，减缓高速扩张速度；（2）粮食减产造成生物质燃料总量减少，燃料价格上涨；（3）2012 年《京都议定书》到期后的国际碳排放政策变动风险。