业绩表现亮眼，持续受益于国产集群发展，维持“买入”评级公司发布2025 年年度报告，2025 年，公司实现营业收入967.48 亿元，同比增长22.43%，实现归母净利润16.86 亿元，同比增长7.19%，实现扣非归母净利润16.35亿元，同比增长12.26%。2025 年，公司实现毛利率、净利率分别为14.59%、2.24%，同比分别-2.80pct、-0.27pct。随着AIGC 持续发展，AI 服务器、高速交换机以及超节点需求有望加速释放，公司ICT 业务有望持续受益，受业务释放节奏影响，我们下调2026-2027 年并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润为27.98/32.44/40.23 亿元（2026-2027 年原29.58/35.80 亿元），当前股价对应PE为28.5/24.6/19.8 倍，公司受益于国产集群发展，维持“买入”评级。

    　　ICT 业务收入占比持续提升，新华三海内外双市场齐头并进2025 年，公司中 ICT 基础设施与服务业务收入达到768.47 亿元，占营业收入比重进一步提升至 79.43%。2025 年，公司控股子公司新华三实现营业收入759.81 亿元，同比增长 37.96%；实现净利润 31.51 亿元，同比增长 12.30%。

    　　在国内市场，新华三全年国内政企业务营业收入达到 658.46 亿元，同比增长48.84%；在海外市场，新华三通过深化渠道合作、优化产品适配与交付体系，国际业务营业收入 46.20 亿元，同比增长 58.45%。

    　　“算力×联接”协同优势，产品矩阵持续拓宽2025 年，公司发布基于国产关键芯片与核心元器件的 800G 国芯智算交换机，适配对信息安全要求极高的行业场景。公司重点推进 CPO 技术与 Scale-up 整机柜两大前沿技术方向研究，2025 年，公司已完成与多家供应商的 800G 光模块、测试仪的互通验证，顺利通过数个战略客户的 POC 测试，并实现批量交付部署。Scale-up 整机柜研究稳步推进，基于国产头部 GPU 厂商方案的整机柜 32卡交换节点已具备POC 展示和小批量发货能力；64 卡/256 卡交换节点已进入回板调试环节，相关端口已成功点亮。

    　　风险提示：云计算需求不及预期、技术和产品研发风险、AI 发展不及预期等。