3Q23 利润短期承压，持续深化全栈式业务布局

    紫光股份发布2023 年三季度财务报告，公司9M23 实现营收552.15 亿元，同比增长2.46%；实现归母净利润15.41 亿元，同比下降6.03%，主因来自互联网、中小客户的需求恢复略有滞后。公司聚焦产品及服务的领先性，深度构建覆盖“云-网-算-存-端”全栈业务布局，有望受益于国内数字中国建设及AIGC 等新应用的拓展，把握智算时代发展机遇。考虑到部分下游需求恢复滞后，我们预计其23~25 年归母净利润为22.73/27.37/31.50 亿元（前值：25.53/31.88/38.46 亿元），基于分部估值法，给予公司目标市值765.30亿元，目标价26.76 元，对应23 年PE 33.67x，维持“增持”评级。

    　　ICT 基础设施业务保持行业领先，运营商/国际业务实现高增长分业务来看，ICT 基础设施方面，9M23 新华三实现收入375.70 亿元，同比增长2.32%。其中，国内运营商业务收入达到76.35 亿元，同比增长20.94%，得益于运营商资本开支逐步向算力领域倾斜；国际业务收入达到16.25 亿元，同比增长13.72%；国际业务中H3C 品牌产品及服务自主渠道收入达到4.05 亿元，同比增长84.79%，有望构筑新的增长点。我们认为未来数字中国建设及AIGC 对算力需求的拉动有望持续带动公司收入利润增长，据IDC 数据，2Q23 公司在以太网交换机/服务器市场份额分别为33.5%/16.0%，保持行业领先，彰显了在ICT 领域的核心竞争力。

    　　费用端保持平稳，持续加大智算领域研发投入

    　　盈利能力方面，公司9M23 综合毛利率为19.90%，同比下降1.4pct，主要系产品结构有所变化。费用率方面，公司9M23 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.74%/1.23%/7.58%/1.05%，分别同比变动-0.46/0.0/0.86/0.0pct。公司秉承“AI in ALL”及“AI for ALL”理念，在计算力、运载力、存储力方面持续创新，800G CPO 硅光交换机完成业界首个密度高达64 个800G 端口的大规模800GE 测试，并重磅发布NVMe 智能全闪存储、分布式智能融合存储两大系列新品，持续领航智能新时代。

    　　盈利有望持续增长，维持“增持”评级

    　　考虑到部分下游需求恢复滞后，我们预计其23~25 年归母净利润为22.73/27.37/31.50 亿元（前值：25.53/31.88/38.46 亿元）。我们预计23 年其网络设备/服务器及存储器/软件及系统集成/云计算/IT 分销板块分别贡献净利润14.09/1.95/0.76/5.27/0.66 亿元，基于分部估值法，各板块业务分别给予23 年PE 30/26/33/48/21 倍，对应目标市值765.30 亿元，目标价26.76 元（前值：33.84 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）公司自研芯片进度不及预期或投入过大；2）创新业务发展不及预期；3）新业务市场不及预期。