2023 年1 月3 日,公司公告称HPE 实体将向紫光国际出售其持有的新华三49%的股权,交易完成后紫光国际将持有新华三100%的股权,支付对价为2022 年4 月30 日前12 个月新华三扣除非经常性损益后税后利润的15 倍。我们认为,若紫光股份以较低的价格收回核心子公司股份,有助于增厚利润、提升估值,中长期将进一步改善公司激励机制,持续推动公司竞争力提升和业绩增长。我们给予公司2023 年30 倍PE,对应目标价31 元,维持“买入”评级。

    紫光股份将收回新华三剩余49%股权。当前,公司通过紫光国际持有新华三51%的控股权;HPE 开曼和Izar Holding Co 分别持有新华三48%和1%股权。近日由HPE 实体向紫光国际发出了《关于行使卖出期权的通知》,HPE 实体将向紫光国际出售其持有的新华三49%的股权,本次交易完成后,紫光国际将持有新华三100%的股权。每股出售价格将根据《股东协议》约定按照2022 年4 月30日前12 个月新华三扣除非经常性损益后的税后利润15 倍除以行权通知之日新华三全部股份数量的方式确定,对价支付方式为现金。根据紫光股份公告,2021Q2-2022Q1 期间,新华三净利润约36 亿元,给予15 倍PE 后新华三的价值约540 亿元,则简化计算下公司此次为新华三49%股权支付的对价约265 亿元。目前,公司正在与相关方协商确定本次交易正式交易协议的相关条款。

    新华三在国内ICT 设备市场份额持续提升,行业领先地位稳固。2022 年前三季度,新华三实现营业收入367.19 亿元,同比+18.87%;实现净利润30.43 亿元,同比+12.99%;新华三国内政企业务和国际业务均实现了较快的增长,国内运营商业务快速增长。根据IDC 发布的《中国以太网交换机市场季度跟踪报告(2022Q3)》,新华三集团以36.6%的市场份额位居中国企业网交换机市场第一,以37.0%的市场份额位居中国园区交换机市场第一。此外,新华三在中国企业级WLAN 市场份额常年保持第一,在中国企业网路由器和X86 服务器市场份额排名第二,看好新华三ICT 设备市场份额提升及在运营商集采中持续取得突破。

    收购新华三剩余股权后,紫光股份归母净利润有望明显增厚,估值有望提升。 2021 年,紫光股份归母净利润为21.48 亿元,其中约82%为新华三贡献。2021年,新华三归母净利润34.34 亿元,仅51%的利润归属于紫光股份。若紫光股份顺利收购新华三剩余股权,紫光股份归母净利润有望显著增厚。此外,考虑到新华三的优质资产和核心竞争力,收购新华三剩余股份后,紫光股份整体估值有望提升。

    集团重整结束,公司迈入发展新阶段。2022 年7 月11 日,紫光集团已完成工商变更登记手续,其100%股权已登记至智广芯名下,智广芯变更为紫光股份间接控股股东,公司实际控制人由教育部变更为无实际控制人。集团重整的不确定性风险解除,公司迈入新的发展阶段,若完成收回新华三剩余49%股权,后续激励机制等有望进一步优化。我们认为公司作为云计算基础设施龙头,将持续受益于数字化趋势,竞争力和市场份额有望持续提升。

    风险因素:紫光股份收回新华三剩余股权进展不及预期;国内数字经济发展不及预期;国内政企数字化转型不及预期;中美贸易摩擦风险加剧;公司在运营商ICT 设备中标份额提升不及预期;运营商集采价格不及预期;紫光云发展不及预期。