Q3 盈利环比改善，中期分红加大投资者回报，维持“买入”评级公司发布2024 年三季报，2024 年前三季度公司实现营业收入283.1 亿元，同比-1.1%；实现归母净利润35.4 亿元，同比-13.8%；实现扣非后归母净利润34.1亿元，同比-15.7%。单Q3 来看，公司实现营业收入100.9 亿元，环比+1%；实现归母净利润12.5 亿元，环比+5.1%，实现扣非后归母净利润12.6 亿元，环比+9.9%。考虑到煤炭价格延续回落叠加氧化铝价格上行，我们下调2024-2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润为48.7/58.1/66.9 亿元（前值为51.3/60.5/69.4 亿元），同比-17.6%/+19.3%/+15.2%；EPS 为2.16/2.58/2.97 元，对应当前股价PE 为8.6/7.2/6.3 倍。考虑到公司未来煤铝业务仍具成长性，且公司加大分红力度，长期配置价值提升，维持“买入”评级。

    　　煤价延续下滑或拖累业绩，氧化铝价格上行或致电解铝盈利收窄（1）煤炭业务：公司煤炭核定产能855 万吨/年，其中本部主要生产无烟煤，是优质的冶金用煤，主要用于高炉喷吹；新龙公司、兴隆公司主要生产贫瘦煤，是优质的冶金用煤，作为主焦煤的配煤使用；新密超化主要生产贫瘦煤，作为动力煤使用。产量方面，2024Q1 受安全事故和监管政策影响，公司煤炭产销量有所下滑，2024Q2 以来公司煤炭业务生产经营逐渐恢复正常。价格方面，三季度煤价延续同比下降趋势，2024Q3 永城无烟煤出矿价均价为1260 元/吨，同比-16.8%，环比+0.6%；河南贫瘦煤市场价均价为1246 元/吨，同比-10.7%，环比-11.5%。（2）电解铝业务：产量方面，上半年公司铝产品按年度计划正常生产，预计三季度公司铝产品产销量或稳定释放。价格方面，2024Q3 中国铝（A00）均价为19562元/吨，同比+3.8%，环比-4.7%，而2024Q3 中国氧化铝（一级）均价为3845 元/吨，同比+25.3%，环比+5.8%，电解铝板块三季度或面临成本上行压力致盈利收窄。（3）公司毛利率略有下滑：2024 年前三季度公司毛利率为17.4%，同比-3.4pct，其中2024Q3 毛利率为18%，同比-4pct，环比持平。

    　　煤铝成长可期，中期分红加大投资者回报

    　　（1）煤铝成长可期：煤炭板块，五彩湾五号矿的开发建设正在积极推进中，目前正在推动合资公司新疆神兴办理五号矿探矿权及探转采等相关工作；铝箱板块，公司在云南另有11 万吨的电池箔项目规划，目前一期坯料项目已开工建设，二期电池箔项目将根据市场情况择机建设，未来铝箔业务产能增量有望持续释放。（2）中期分红加大投资者回报：为贯彻落实《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》(国发〔2024〕10 号)关于推动一年多次分红等政策要求，进一步提高分红频次，增强投资者回报水平，公司发布2024 年中期利润分配预案，计划向全体股东每10 股派送现金股息3 元（含税），合计分配现金6.75 亿元，占2024 年1-9 月公司归母净利润的19.1%。假设本次中期分红为额外分红，2024 年末分红比例按照2023 年末分红水平计算，结合2024 年公司盈利预测，2024 年公司分红水平有望达44%左右。

    　　风险提示：煤铝价格下跌超预期；新产能释放不及预期等。